被“妖魔化”的伞形信托

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李耀申

上周末，一条新闻在网上传播开来，因为监管文件禁止经纪人在2月3日出售伞式信托和其他内容。一度，“伞式信托”成为公众批评的对象。与此同时，“伞式信托”成为上周末市场的热门话题。

然而，从我多年的工作经验来看，对于什么是伞式信托，仍然存在许多误解。有人说伞式信托是结构性信托，也有人说伞式信托是tot(trustoftrusts)，甚至我在一个经纪业务部门的微信文章里读到过“伞式信托= tot =转账-操作-转账”。在最后一句话中，完全不同的基础设施项目的建设和运营方法被直接复制。

坏名声，脏话。是时候对“伞式信任”有一个更客观的理解了。

事实上，伞式信托的模式和名称来自伞式基金。简单来说，就是在母公司基金(信托)下设立一个乾子基金(信托)，每个子基金(信托)独立运作，让投资者有权根据自己的需要在子基金(信托)之间转换，通常不需要转换费用。

因此，伞式信托的出现本质上并不是为了提供融资便利，而是为了给投资者创新一种灵活且负担得起的投资方式。首先，在伞式信托结构下，几个子信托共享相关服务，如会计、律师等。，从而节省了投资者需要承担的费用；其次，投资者可以根据风险偏好和收入要求轻松地在次级信托基金之间切换；此外，正是因为投资者可以轻松转换，这给次级信托经理人带来了业绩压力，这也是促使经理人尽最大努力为投资者创造最佳回报的驱动力。

从这个角度来看，我个人认为监管当局不应该限制所有的伞式信托，甚至伞式信托本身。根据网上流传的原始文件，“禁止证券公司通过出售伞型信托、p2p平台以及自主开发相关融资服务系统，为客户与他人、客户与客户之间的融资融券活动提供任何便利和服务。”请注意，伞式信托在此仅用作业务类型的示例，它不是监管目标。监管机构仍对两个方面(融资融券和证券借贷)进行监管。

显然，伞式信任在网络碎片化的传播中被妖魔化了，尤其是当人们分不清伞式信任、信任信托和结构化信任之间的区别时。事实上，这不是一回事。伞式信托下的次级信托一般投资于同一类型的市场，如二级市场上常见的伞式信托，但次级信托的经理人风格不同；tot下的次级信托在投资领域、条款、风险等方面不一定相同。主要是将具有不同风险回报特征的产品与新的特征相结合；结构化信托的主要特征是信托受益权的分类。一般来说，优先投资者获得安全和稳定的本金回报，而二级投资者承担损失风险，但也可能获得高回报。

然后问题又来了。为什么人们会混淆它们？我认为其中一个原因是他们最近有一个共同的交集——股票市场。2014年下半年开始的股市牛市极大地鼓舞了投资者的热情。我们看到，2014年第四季度，信托投资股市的新规模达到600多亿元(信托行业协会的官方数据)，是历史水平的几倍。据诺亚研究不完全统计，2015年1月，股票市场非标准投资(包括信托和资产管理)比例为5.7%，高于2012年以来低于3.5%的水平。我们的相关研究表明，股票市场的非标准资本投资规模与股票市场的成交量之间有很大的相关性。事实上，两者的共同原因是投资者的信心和兴趣。

监管当局控制金融一体化的风险。我们应该欢迎过度使用杠杆将增加市场波动，影响投资者信心，并不利于牛市的健康发展。同时，我们不能把金融工具分为“善与恶”，这只能取决于工具的使用者。

我们可以看到，监管当局的风险预警并不否认伞式信托等工具存在的价值和合理性。伞式信托或结构性信托可以用来实现融资和杠杆的目的，但它们会在股票市场中成长，因为它们更经常地满足不同投资者对风险和收益的不同要求，并使市场更加活跃。

(作者是诺亚财富集团研发中心的研究总监)

来源：简阳新闻