连平：警惕资本外流、人民币贬值相互强化风险

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[我们应在资本流动、汇率机制和政策以及宏观经济和金融政策等方面采取多管齐下的方法，促进资本流动的相对平衡和人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定]

鉴于近期人民币快速贬值，《中国商报》近日采访了交通银行首席经济学家连平(601328，BUY)。他认为，在未来一段时间内，中国仍将面临更大的资本外流和货币贬值压力；资本外流和汇率贬值的相互强化可能是一个主要风险源，因此我们应该高度警惕，采取有效措施加以防范。

相互加强已成为一项重大挑战

中国商报:据你分析，目前的资本外流和人民币贬值是中国经济低迷、美元走强等内外因素共同作用的结果，两者相辅相成。这对中国宏观经济和房地产行业会有什么影响？

连平:首先，资本持续外流和人民币贬值的预期可能会加剧空的产业集中度。

在资本外流和人民币贬值的预期下，国内工业投资的低回报率无疑会促进空国内工业的发展，拖累制造业(Aiji、净值、信息)的转型升级，削弱新的增长驱动力(Aiji、净值、信息)所依赖的基础。

其次，资本外流和人民币大幅贬值加大了私人投资的下行压力。

2016年10月，私人投资增速降至2.9%，成为经济持续下行压力的新的重要原因。

在整体经济低迷的背景下，民营企业不愿意投资，对折旧的预期进一步降低了中长期固定资产投资的预期收益率。民营企业更愿意以活期存款的形式存放大量资金，或者选择不断增加美元和日元等避险货币的资产配置，这使得本已低迷的国内私人投资雪上加霜。

最后，资本持续外流和人民币贬值的预期可能会阻碍产业梯度转移。因为产业转移可能不是从东部地区向中西部地区转移，而是直接向要素成本较低的国家转移。

每日新闻:持续的资本外流和人民币贬值的预期也会给金融体系带来问题和风险吗？

连平:首先，大规模资本外流和人民币持续贬值可能会再次引发股市动荡。

未来一段时间，中国经济增长仍将面临下行压力。国际金融市场动荡、地缘政治冲突、黑天鹅事件频发等。同时导致国际资本风险偏好下降，资本外流压力和人民币贬值预期难以在短时间内完全消退。

一旦短期贬值幅度过大，特别是一次性大幅贬值再次发生，不可排除短期资本会在市场恐慌的驱动下大规模流出，造成股市和外汇市场联动的杀伤效应，导致资本市场大幅波动。

其次，资本持续外流和人民币贬值的预期可能导致系统性金融风险。

这可能导致更大的贬值预期，导致人民币资产价值持续下降。金融资产对价格变化敏感，流动性强，因此它们将首当其冲。

房地产价格中已经有了房价下跌的强烈预期。随着人民币的持续贬值和对贬值的强烈预期，外资和部分内资的撤离可能会加快，未来房地产市场可能面临更大的风险。

此外，经验表明，全球和区域金融或经济危机几乎每10年左右爆发一次，因此有可能在2017-2018年左右处于全球或区域金融危机的敏感时期。在日益开放的条件下，未来国际金融危机的传导风险将会增加。同时，单一资产的个体风险也可能因“蝴蝶效应”而引起市场共鸣，从而酝酿系统性风险。

最后，资本外流和人民币贬值的相互强化可能成为阻碍中国跨越中等收入陷阱的障碍。

当前和今后几年，中国正处于告别中等收入国家行列、进入发达国家门槛的关键时期。然而，阿根廷、巴西等拉美国家最终走向经济停滞，跌入中等收入陷阱，主要原因之一是资本持续大规模外流和汇率大幅贬值。

目前和未来，中国许多领域都存在潜在风险。房地产市场的金融属性增强，房地产泡沫风险加大；非金融企业杠杆率上升，企业债务违约风险上升；影子银行体系庞大且不断扩张。

总体而言，上述风险目前处于可控范围内。但是，我们不能低估资本大规模外流的压力，当国内需要增加投资时，要注意资本的大规模外流，特别是私人资本的外流；我们不能忽视贬值对人民币资产投资的弱化作用。当市场汇率接近合理均衡水平时，让非理性的市场力量做空人民币，甚至实行“一次性到位贬值”；此外，我们不应对资本外流和人民币贬值的相互强化和危害视而不见，盲目乐观而忽视应对，坐视国内投资受到抑制，阻碍产业梯度转移，引发系统性金融风险。

多管齐下的阻力趋势形成

《每日新闻》:那么，如果资本流动得到合理控制，能否防止资本外流和汇率贬值形成相互促进的趋势？

连平:在保持经济高速增长的同时，为了避免资本外流和人民币贬值相互强化的危害，我们应该从资本流动、汇率机制和政策、宏观经济和金融政策等多方面入手。，努力保持资本流动相对均衡，人民币汇率基本稳定在合理均衡水平。

未来人民币汇率稳定的关键是资本流动的基本平衡。

具体而言，今后应合理审慎地推进资本账户和金融账户的开放。

根据当前的国际环境和中国的实际情况，资本账户和金融账户完全开放是一种高风险操作。未来的开放应该是宏观审慎，微观稳健。然而，我们不应过分，更不要笼统地谈论“加强资本控制”。我们不应轻易改变过去的承诺，而应合理、稳步地设计资本和金融账户开放的步骤和路径，采取先试点后推广的策略。

中国应采取非对称的资本流入和流出管理，即严格的外汇流出管理和宽松的外汇流入管理，以促进资本流动的平衡。

一方面，要进一步开放国内市场，适度增加吸引资本流入的相关政策。

第一，进一步扩大服务业对外直接投资的开放。今后，要进一步推进服务业有序开放，特别是金融、电信、交通等重点领域的开放，逐步放开对外资进入儿童保育、建筑设计、会计审计等服务业的限制。

第二，适度扩大资本市场和货币市场对外开放。逐步开放证券投资领域，及时扩大合格境外机构投资者(qfii)额度，简化审批流程。

第三，在宏观审慎管理框架下，进一步完善外债和跨境资本流动管理体系，以人民币纳入特别提款权为契机，进一步推进债券市场开放，促进债券市场互联互通，考虑适时建立人民币国际债券市场，为各市场金融家和投资者开辟交易渠道。

另一方面，资本外流的管理应适当收紧。应谨慎推进个人对外产业投资、房地产投资和证券投资等敏感领域的自由化。继续加强宏观审慎管理，严格限制企业投机性购汇需求。

非对称管理在短期内会为实现资本流动的相对平衡赢得一个缓冲期，在中长期内，可以形成一个有效管理这种影响的机制框架。未来，在资本流动相对平衡和市场条件逐步改善之后，我们可以逐步从不对称管理转向对称管理。

每日新闻:你提议在资本流动、汇率机制和政策以及宏观经济和金融政策方面采取多管齐下的方法。你能详细阐述一下汇率机制和政策的层面吗？

连平:合理的汇率机制和政策是防止货币贬值和货币贬值预期容易相互强化的重要手段。

目前，我们应该合理引导市场预期，有效管理贬值节奏。

在非理性市场行为的影响下，一次性大幅贬值和短期快速贬值都可能进一步加剧贬值预期。因此，有必要将人民币的年贬值控制在金融资产投资的平均回报率以内，以避免一次性贬值和过度贬值。

同时，我们可以采取适度控制贬值节奏的策略，辅以及时合理的外汇市场干预，避免大幅贬值，促进市场预期分化。此外，货币当局应“适时卖出”，与市场有效沟通，使市场充分理解政策意图，引导和管理市场预期。

今后，我们要认真推进和进一步完善汇率市场化改革。

当前的内外环境不是迅速推进全面市场化汇率改革的好时机。我们可以考虑通过调整人民币在离岸市场的货币政策，继续掌握离岸人民币汇率的定价权，及时提高作为空投机者的成本，从而有效调控市场。我们也可以考虑授权货币当局在一定的目标范围内调控汇率，以便及时进一步扩大人民币汇率的波动范围，分化投资者的预期。

同时，进一步完善cfets人民币汇率指数，真正实现人民币汇率形成机制中“参考收盘汇率+参考一篮子货币汇率”的双重参考定价模式，进一步提高人民币汇率市场化程度。

然而，这种新机制也可能容易受到国际货币之间汇率波动的影响，从而放大贬值效应，特别是在资本外流和人民币贬值的压力下。此外，研究表明，人民币一篮子货币的汇率变动与美元指数的变动之间存在明显的负相关关系。因此，今后有必要进一步完善人民币汇率的定价模型，以便更好地适应市场变化。

每日新闻:最后，你能详细说明如何设计三个政策中的最后一个——宏观经济和金融政策吗？

连平:良好的宏观经济、金融和政策环境是保持资本流动平衡的基础。

高速经济增长、金融市场稳定和合理的货币政策是汇率和资本流动最重要的基础。只有保持经济高速增长和货币金融稳定，才有可能形成较高的国内投资回报率，保持中外利差在合理水平，促进国内资本增加投资，吸引海外资本合理流入，改变资本过度流出的局面，最终促进人民币汇率的基本稳定。

在未来一段时间内，中国仍能保持6.5%-7%的增长率，人民币没有长期贬值的基础。然而，当务之急是通过合理的结构性措施保持经济高速增长。

一方面，积极的财政政策要保持适度的力度，各方面的稳定增长政策要落实。特别是在缓解民营企业融资难、融资成本高、经营成本高的问题的同时，要深化市场化改革，创造平等对待不同投资者的公平投资环境，为民间资本创造更好的投资环境。

另一方面，货币政策应该稳定、适度和灵活。最近，经济运行已经稳定和反弹。今后，如果通货膨胀明显出现，房地产市场泡沫进一步加剧，应及时适当收紧货币政策，以实现稳定增长和控制风险之间的平衡。

此外，应尽快建立系统的金融稳定机制，提高金融危机预警和防范能力。

来源：简阳新闻