姜超：明年地产行业或进入冬天

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他还表示坚信，房地产业已经完成了历史使命，未来将逐步淡出历史舞台，国有企业的改革和转型有望在经济逐步稳定、汇率面临巨大贬值压力后，成为过去17年的主旋律。

海通证券(600837，BUY)首席宏观分析师蒋超26日发布文件称，从现在开始，代表需求的经济增长率将继续以较高的概率下降，而各种工业产品的产出增长率将普遍由负转正，产出将达到历史新高，这意味着大多数商品的供求关系将逐步逆转，通货膨胀应该只是一个短期现象。

他还表示坚信，自16日第四季度以来，在经济阶段性企稳、汇率面临巨大贬值压力的情况下，房地产行业已经完成了历史使命，未来将逐渐淡出历史舞台。国有企业的改革和转型有望成为17年的主旋律，即通过提高效率来稳定增长，所有提高效率的方向都值得乐观。17年可能是房地产及相关行业的冬天，但预计这将是改革和转型的春天。

附呈的是蒋超在新财富颁奖之际的讲话:

运气和坚持

感谢您的认可。今年我们在宏观方面获得了第一名，在债券方面获得了第三名。感谢所有投票给我们的机构投资者。您的支持将永远是我们努力的最大动力！

今天，我特别想和大家分享我自己的工作和生活经历。我怎样才能获奖？

我自己总结的，主要依靠好运和健康。珍惜幸运的东西，当你不幸运的时候，把它们带向死亡！

首先，祝你好运

好运首先是一个好的工作平台。我加入银行后，我的两份工作都在大平台上。第一份工作是国泰君安(601211，Buy)，第二份工作是海通证券，这是国内证券行业最好的公司之一。特别是海通证券旗下的海通国际已经是香港最大的中国券商。在我们收购了葡萄牙最大的投资银行后，我们将其更名为海通银行。目前，我们在纽约、伦敦、印度和巴西等主要全球市场都有分店。最近，我只是

第二，家庭幸福。父母身体健康，更重要的是，他们娶了一个好妻子，尤其是在练宝宝的关键时刻，他们的妻子绝对是前两位。视觉检查显示，儿童有可能成为小学暴君。

最后，我经常在贵族的帮助下见面。进入公司后，我遇到了如火如荼的李迅雷先生，并在债券大师王晓东先生的门下顶礼膜拜。如果一个好的师傅给我指路，我会少走弯路。来到海通后，各个公司的领导都非常重视这项研究，而迅雷和陆主任也把这项研究做得很好。此外，我们团队的朋友非常强大。周波、顾晓晓、于波等80后骨干都很勤奋、踏实。姜培山、张凤仪等90后新人朝气蓬勃。世界是我们的，也是你的，但最终还是你的！

第二，身体健康，长寿，并随身携带！

我每天坚持锻炼自己和游泳。自从13年前加入海通，我就开始游泳，我几乎每天都坚持游泳。不管是在家还是出差，在今天的选拔之前我都去游泳了。我尽我所能感觉良好，并努力活到100岁。巴菲特成为最富有的人的秘诀不就是长寿吗？

经过长时间的工作，你会取得成功的。我们的一些职业非常聪明，他们可以在一两年内赢得大奖。例如，张亦弛，一位来自我们公共事业部门的美女，在短短两年内获得了第二名。然而，我依靠时间来忍受。在过去，许多宏观和债券领域的老板，如高博和肖，占据了冠军宝座。后来，这些老板退出了卖家，不再做了。我获得成功的机会来了。

此外，更重要的是，当事情不顺利时，你身体健康，心情愉快地度过难关。

别看我们今年的好成绩。事实上，我们主要是幸运的。我们前三个季度的业绩不错，我们刚刚赶上了新的财富选择；事实上，上一季度的结果相当一般。如果我们现在重新评估，我们只能评估第一个。

第三，16年的主要成就:慢就是快，小心滞胀！

15年后，我们为16年定下了“慢即是快”的基调，并认为股市和债市连续两次牛市后，机会应该少得多，所以我们提醒大家要把风险防范放在第一位。到目前为止，这一判断应该是正确的，股市迄今已经下跌，债券市场上标志性的10年期国债利率已经接近2.9%，超过了年初的2.8%。尤其是今年上半年，股市在第一周就遭遇了导火线，债券市场也在4月份经历了全面下跌。

今年3月，我们提出了“谨防滞胀”的主张，明确调整滞胀是今年经济环境和投资的主调。其中“停滞”意味着经济停滞和缓慢增长，“通货膨胀”意味着通货膨胀上升，历史上最著名的滞胀时期是20世纪70年代。在滞胀环境下，实物资产是资产配置的最佳选择，因此我们建议每个人都应该配置黄金+商品，简称黄金伙伴。

7月，我们提出“通货膨胀很短，通货紧缩很长”，因为从逻辑上讲，通货膨胀的出现与两个因素有关:供给和需求，要么是需求扩张，要么是供给下降。然而，今年的通货膨胀显然主要是由于供应下降，包括许多工业产品的历史低库存，和生产能力的减少降低了每个人对未来供应的预期，所以供应已经减少，所以价格已经开始上升。但问题是，一旦价格上涨，事实上，供应将有力量再次反弹，价格上涨将导致利率上升，这将使需求再次萎缩。因此，长期来看，供给和需求将再次恶化，很难改变长期通缩预期。

从第三季度的角度来看，通胀确实出现了短期下降，而高股息债券和资产在第三季度也表现良好。

四、十六年的遗憾，被第四季度商品价格上涨惊呆了！

10月，房地产调控开始，我们在第四季度提出了“从实物资产到金融资产”。我们认为，随着房地产调控的开始，房价趋于下降，房地产销售趋于下降，与房地产相关的房地产资产将失去配置价值，而资金将流向金融市场，与房地产无关的未来债券和股票资产将有配置机会。

显然，到目前为止，我们在第四季度提出的判断是不正确的，在调控下房价没有上涨，房地产销售开始大幅下降。然而，大宗商品等实物资产的价格仍在飙升，金融市场的机遇不在于与债券和房地产无关的股票，而是相反，主要是周期性股票。

因此，如果我们把全年都算成100分，今年最多只能算75分，这在前三个季度是好的，在最后一个季度就不好了。但是新的财富只在前三个季度被评估。我们很幸运，我很开心。然而，公司全年都会对我们进行评估，客户会每季度对我们的表现进行评分。客户在第四季度肯定会有扣分的压力。

第五，成就属于过去，资本属于未来！

因此，在资本市场上混不容易。不管是投资还是研究，每个人都在不断地预测未来，不断地算命，方法也是多种多样的。有人研究政治趋势，有人研究宏观经济学，有人分析行业和企业，有人研究图形趋势，有人用模型分析，有人直接用《易经》计算。如果你做对了，你会立刻出名；如果你犯了错误，你会被打败。资本市场也是非常功利的，只要结果好，过程从何而来都无所谓。

因此，我们总是提醒自己，取得好成绩是令人欣慰的，但这个奖项是去年颁发的，成绩属于过去。资本市场永远属于未来，一场新的竞争已经在《展望未来》中开始。然而，未来是不可预测的。对于未来，我们将永远是无知的小学生，永远害怕如履薄冰。

所以在这个时候，展望明年，我的心真的是不确定的，我的心是不安的！继续坚持自己的观点，还是随波逐流？

我们如何透视未来？

第六，每一次坐立不安实际上都是进步的机会！

经常在这个时候，我会想起我职业生涯中的许多时刻，尤其是那些我焦躁不安的时刻。

第一次坐立不安是在2008年，当时发生了次贷危机。

2007年，我开始独立做研究。2007年底，我写了一篇报告，“大鹏一天有一阵风”，预测2008年股市有望上涨1万点。因此，到目前为止我还没有去过那里，但它已经下降到1000多点。那一年，每次我出去看路演，我都觉得像是一种折磨，所以我准备好被嘲笑。

虽然百年一遇的金融危机是不幸的，但这也是一种幸运。最初，次贷危机的根源在于信贷市场。最初，1929年美国的大萧条也与银行信贷的崩溃有关。难怪美联储主席伯南克称自己为“直升机先生”。因为他系统地研究了美国的大萧条，发现信贷紧缩是长期经济危机的根源，他直接开出了零利率和量化宽松的药方。

发现信用决定论。

因此，基于对大萧条的研究，我们发现了信用决定论，即经济趋势是由信用决定的。为了挽救衰退的经济，我们敏感地分析了中国的紧缩货币政策将出现180度大转弯。在2008年第四季度，我们写道“为了保护8，还有什么不能倒下？”该报告明确表示，中国有望降息，并对债券牛市持乐观态度。那一年，它一举被列入新财富债券评选名单，并获得债券第三名。

2009年，基于信用决定论的逻辑，我们率先预测，当4万亿刺激政策出台时，国内经济有望复苏。因此，我们坚定地关注空债券市场，并对股市持乐观态度。那一年，我们还有幸在债券评估中走得更远，获得了债券第二名。

在接下来的两年里，信用决定论成了我们研究的致命法宝。

例如，在整个10年中，由于信贷扩张后经济仍在恢复惯性，价格仍呈上升趋势，我们继续对债券市场保持谨慎，10年期债券仍位居第二。

自10月底以来，由于物价持续上涨导致央行收紧监管，新一轮加息周期开始，由此判断信贷扩张周期也已结束，从而全面判断了11年前的经济下滑，率先撰写了《整体经济下滑下的确定性增长》，第二年首次获得新财富宏观研究第二名。同时，在2011年下半年，我们提出“利率将进入收获期”，看好下半年的债券市场，并在债券研究中也获得了第三名。

第二次坐立不安是在12年后，当时信用决定论失败了。

2011年底，由于经济通胀持续下降，央行开始下调存款准备金率。由此，我们敏感地感到，又一轮货币宽松周期即将到来。2012年第二季度，我们撰写了《货币宽松与经济复苏》等一系列报告，6月份，我们撰写了《利率下降、财政激进与复苏》等一系列报告。

如果我们只看经济数据本身，事实上，我们在12年中所做的并没有错。例如，12月份8月份，标志性工业增加值的增长率仅为8.9%，到12月底已上升至10.3%；2012年6月发电量代表增长率为0，2012年12月增长至7.9%。可以毫不夸张地说，经济将在短期内稳定并复苏。

然而，在资本市场上，真正关心宏观数据的人并不多。没有人会给你奖励，因为你对gdp的预测是正确的。每个人都在考虑你的研究是否会有助于每个人的投资。

按照我们对经济复苏持乐观态度的逻辑，我们应该在12年内重新配置股票，并适度配置债券。然而，股市一路下跌，从年初的2200点跌至11月的1980点，而债券市场只是一个动荡的市场，并没有大幅下跌。因此，当《新财富》在10月开始评选时，大家都看到股市暴跌，债市波动，他们当然忽略了我所谓的经济复苏。

当所有人都认为经济数据有所改善时，2012年12月，股市上涨了15%。事实上，股市全年仍有正回报，债券收益率在年底达到新高，但新的财富选择已经结束。

做了12年后，我觉得我要吐血了。喊了一年，经济复苏没有效果。货币释放和信贷决定论的措施似乎已经失败。

所以在10月12日，我的妻子告诉我带我去欧洲度假，我什么也没说就去了，总是在我最需要的时候给我温暖，所以最重要的是和你分享我的家庭幸福。那一年我甚至没有心情去拉票，所以我只是想看看如果我表现不好，再次裸奔会是什么样子。幸运的是，许多兄弟姐妹仍然默默地支持着我。那一年，我们赢得了宏观经济第五名和债券第四名，这也是我们在过去六年中最差的排名，也为未来几年空.留下了足够的进展

从工作到身体和家庭。

回顾过去的12年，我实际上收获了很多，最大的收获是人生观的改变。过去，我总是把工作放在第一位，把别人放在后面。但12年的经验告诉我，方向在资本市场中是最重要的。如果方向错了，你越努力，你就越错。因此，我们工作中最需要的不是努力工作，而是确定方向。

考虑到我们从事的是算命行业，命中的概率总是只有50%，所以我们不能把所有的幸福都寄托在这50%上。我们应该减轻这个东西的重量，抓住可以100%抓住的东西。

因此，我改变了我的人生观，把自己变成了家里的第一名、第二名和工作的第三名。只要前两个得满分，即使我在工作中得了零分，我的生活也会过去。你为之努力的分数是随机的，但前两项是可以得分的。

许多人开玩笑说你如何把自己放在第一位。我问你，如果你连自己都没有，你如何才能为家庭做出贡献，如何才能做好工作。

所以在13年里，我换了工作，改变了观点，开始重新上路。

首先是每天游泳，即使你在出差，你也应该住在有游泳池的酒店。每天12点左右准时上床睡觉，早起，不要熬夜，对自己好一点。如果你不关心自己，你怎么能指望别人关心你呢？

那就试着配合家庭事务。如果你能在工作日出差，你可以在工作日完成，周末试着回家。如今，每个人都处于玩耍的时代，抚养孩子实际上是一项重要的任务。从我们这一代人开始，我们知道孩子的训练质量将决定他们年老时的生活幸福。过去，我经常借口太忙而不能参加工作。现在，我试着参与其中的一部分，或者帮我提建议。我不得不听我最坏的妻子的抱怨。该休假的时候就休假，每年和家人出去几次。最好出去玩玩。

至于工作，我们如何保证我们能完成那一对的50%？我还发现了一个窍门，站得高，看得远，很多东西在短期内看不清楚，但在很长一段时间后就能看清楚，所以即使你错了一段时间，你也不可能错了一辈子。

转型经济:债务去杠杆化、改革和转型

为什么12年内放水无效，或者即使放水对经济有效，对资本市场无效？

答案其实很简单，因为一个基本的经济原则叫做“边际效用递减”，因为中国有太多的钱，所以投入同样的钱肯定会越来越差。

从宏观角度来看，经济增长的驱动力要么是人、钱，要么是技术。从企业的角度来看，传统制造业依赖于货币，服务业依赖于人，新兴产业(Aiji、净值、信息)依赖于技术。

过去，我们的经济总是由释放资金来推动，结果很快。然而，问题是更多的钱变成了债务，债务变得越来越大。慢慢地，我们的公司债务与国内生产总值的比率成为世界最高。如果我们负担不起更多的债务，我们就必须减少债务。这就是去杠杆化的起源。

一方面，为了去杠杆化，中央银行首先试图提高利率，然后出现了13年的资金短缺，然后发现高利率不能消除杠杆化，所以自14年以来，利率一直在不断降低去杠杆化，在利率降低后，对利率敏感的股票市场和债券市场开始有机会。

同时，我们发现有许多增长不是由金钱驱动的。例如，服务业只能依靠人，新兴产业只能依靠技术。因此，创业板在13至15年间引领的大牛市实际上反映了资本市场对经济转型的渴望。

自从我来到海通13年以来，整个研究的重点实际上是研究经济转型，包括去杠杆化、服务业、创新经济(Aiji、净值、信息)、各种改革等等。

从13年到现在，我们每年都在创造新的财富方面取得好成绩。

第三次坐立不安是在16月的第四季度，被飙升的大宗商品价格惊呆了。

今年年初，我们提出了“谨防滞胀”的想法，建议我们从涨价中配置资产，并在上半年成功推荐黄金和大宗商品，所以我们一直用滞胀的逻辑思考。

但在第三季度，我们感到滞胀的逻辑难以维持。首先，滞胀是由供给收缩引起的，但在价格上涨后，供给将不可避免地有重新扩张的动力。如果经济仍然停滞不前，没有需求，这意味着供求关系将再次恶化，导致价格再次下跌。

事实上，在第三季度，价格在短期内有所下降，标志性的cpi从4月份的2.3%降至8月份的1.3%，因此从短期来看，我们似乎是对的。

但事实上，我们误读了第三季度的经济，因为第三季度经济明显反弹，这绝对不是停滞不前。

如果我们只看第三季度工业增加值的增长率，包括国内生产总值的增长率，前者稳定在6%左右，后者稳定在6.7%左右，但只能算是稳定。

然而，如果我们看看微观数据，如发电增长率，上半年平均为0左右，第三季度跃升至7-8%，包括粗钢产量的增长率，上半年仍为负，第三季度跃升至4%左右，包括汽车产量在内的其他增长率也在第三季度明显反弹。因此，从微观角度看，第三季度经济实际上表现出明显的好转，甚至持续到10月份。

问题是，经济改善从何而来？我们发现信用决定论实际上在起作用，但这一次它更加隐蔽，但它也是不可持续的！

过去，当我们研究中国经济时，有两个最好的指标代表货币融资:一个是货币层面的m2增长率，另一个是融资层面的社会融资总量。这两个数字实际上在总额水平上是适中的。例如，今年1月份m2的最高增长率超过14%，4月份社会融资的最高增长率为13.4%。问题是这两个增长率并不比去年下半年高多少，所以货币和信贷没有明显的过度增长。

然而，大家都忽略了的是，在过去的两年里，我国的融资结构发生了翻天覆地的变化，尤其是政府融资的大规模兴起。自去年下半年以来，我们推出了13万亿地方政府债券互换计划，其中15年后半年净发行量为3万亿，16年和17年净发行量为5万亿。此外，每年还有超过2万亿的国债。因此，自15年后半期以来，每月净发行政府债券已超过6000亿英镑，占每月新增贷款的一半以上。这两年政府债券余额同比增长率超过50%。问题在于，政府债券不包括在m2和社会融资的任何统计数据中。因此，如果将社会融资和政府融资相加，我们可以发现2015年5月的增长率仅为12.9%，今年4月更高达17.1%。增长率和增长率远远超过m2和社会融资的增长率。

问题在于，自16年后半期以来，政府融资并未因基本效用而逐年增加，17年来也是如此。而今年的社会融资，另一个快速增长的住宅抵押贷款，在严格的监管下已经开始急剧萎缩，这意味着今年政府加社会融资的最高增长率实际上是在4月份。

从历史经验来看，融资增长率向经济增长率的传递通常需要6个月左右，这也意味着从需求角度来看，10月应该是经济的阶段性高点，11月以来发电用煤增长率的下降意味着经济再次进入下行周期。

也就是说，展望未来六个月，代表需求的经济增长率将继续以较高的概率下降，而各种工业产品的产出增长率将普遍由负转正，产出将达到历史最高水平，这意味着大多数商品的供求关系将逐步逆转，通货膨胀应该只是一个短期现象。

而且，从我们在美国的交流感受来看，这一轮的商品价格上涨与美国新总统的新政关系不大，因为大家都预计美国的基础设施推广会比较缓慢，而美国钢铁和煤炭行业的发展实质上是为了增加商品的供应，这也不利于价格的上涨。然而，本轮大宗商品价格上涨的核心在于中国因素，因为价格上涨都是中国定价的大宗商品，中国居民的巨大需求和政府的巨大杠杆作用是不可持续的。

7.展望17年:失望的冬天，希望的春天

一方面，我们认为当前的经济复苏和价格上涨是不可持续的，特别是从历史的角度来看，在美元走强的周期中，大宗商品价格几乎从未持续上涨。因此，我们认为这一周期的复苏最早将在17年后的第一季度被证伪，而今年产能过剩的行业可能再次面临困境。

另一方面，我们认为，在改革和变革的推动下，一条新的发展道路正在形成。

过去，中国的发展模式可以概括为:首先，货币释放，然后房价上涨，然后经济复苏。这种模式在过去已经被尝试和检验过了，这一轮仍然适用，但是它对经济的影响越来越差，它的副作用也越来越大。尤其是，这一轮一、二级住房价格飙升，实际上是汇率贬值压力的根源。由于目前我们仍有巨额盈余，资本外流的压力全部来自金融项目，来自房价上涨后的烦躁财富，所有这些都想成为美元资产。

然而，汇率贬值模式已经遇到了巨大的挑战:一方面，持续贬值将导致预期的加强和资金外流的增加。另一方面，如果房价持续上涨，汇率将陷入无休止的持续贬值循环。此外，在这一轮汇率贬值后，出口仍呈负增长，在全球贸易萎缩的背景下，贬值不利于出口的改善。最后，全球贸易保护主义盛行。美国新总统声称将中国列为汇率操纵国，并对中国征收45%的关税。我认为我们也应该考虑美国的利益，适当稳定汇率。

要稳定汇率，首先要稳定房价，没有稳定房价的汇率上升是不稳定的。因此，我认为，这一轮房地产调控应该是前所未有的，我们不会停止，直到我们控制房价。考虑到目前有一半的人用贷款买房，只要我们牢牢把握70%首付政策，一定会收到明显的效果。

然而，房价下跌的代价是房地产销售的下降和经济的拖累？经济怎么样？

第一，依托基础设施，既然全世界都在搞基础设施建设，我们肯定会继续做下去，包括一带一路，ppp肯定会继续做下去，但是这一块一直都在做，所以它已经成为超出预期的支撑。

第二，依靠转型，包括服务业和产业创新。在服务业中，有支持该行业的生产性服务业，如物流、研究和设计以及人力资源管理；还有为居民提供的生活配套服务，包括旅游、娱乐、教育、老人医疗等。工业创新的例子包括手机领域的华为、汽车领域的吉利等。，即依靠新产品的技术优势来抢占市场份额，但这一块的效果相对较慢。

另一方面，我认为加快国有企业改革只有一个办法。从利润增长率来看，国有企业的利润增长率远远高于其他类型的企业，这说明国有企业的效率较低，空.有很大的提高

最近，中国联通(600050，BUY)和辽宁省的混合所有制试点改革都是好的方向。前者计划将20%的股份出售给腾讯等机构，而后者计划将9家地方国有企业20%的股份转让给地方社保，然后通过社保在产权交易所出售。如果这些方案能够在全国范围内推广，一方面，引入民营企业股权可以提高国有企业的经营效率；另一方面，出售国有企业股权的资金可以丰富社会保障，增加消费，为gdp做出贡献。例如，如果房地产的放缓导致国内生产总值增长率下降1%，即国内生产总值减少约7000亿元，那么如果我们出售国有企业的股份，我们可以得到7000亿元，通过社会保障分配给每个人消费，而国内生产总值将不会稳定？

因此，我们坚信，房地产业已经完成了它的历史使命，从16日第四季度开始，随着经济的阶段性稳定，房地产业将逐渐淡出历史舞台。国有企业的改革和转型有望成为17年的主旋律，即通过提高效率来稳定增长，所有提高效率的方向都值得乐观。17年可能是房地产及相关行业的冬天，但它有望成为改革和转型的春天！

来源：简阳新闻