李迅雷:市场看清政策底牌 金融工作会议后选择做多

本篇文章3724字，读完约9分钟

[李迅雷:市场看到了政策卡，并选择在金融工作会议后做得更多]正是因为市场看到了政策卡，并选择在金融工作会议后做得更多。股市、楼市和大宗商品市场都出现了明显的上涨，当资金紧张时，市场往往会做得更多。从银行资金流来看，无论是表内还是表外，它们最终都集中在三大领域:房地产、政府平台和国有企业。

相关阅读:

李迅雷:你可以看到纸牌游戏

李迅雷系列文章:

李迅雷:为什么中国的财政赤字率总是保持平稳？

李迅雷:不要用显微镜来寻找经济周期的拐点

李迅雷:热钱已经显示出“脱离现实”的迹象

李迅雷:a股每年需要承受1万亿“扩张压力”

李迅雷:房地产市场和股票市场的人都很愚蠢，拥有更多钱的日子已经一去不复返了！

李迅雷:过剩资产会成为必然趋势吗

今年3月，我写了一篇名为《顶卡可见的游戏》的文章，指出“稳中求进”是今年治国的总原则，没有系统性金融风险是防止房价波动的“底线”，“顶卡已经看到，不会突然拿走，2017年各类资产的投资风险应该很小”。转眼间五个月过去了。这个游戏的“战争局势”是什么？

风险偏好上升了，居民杠杆化的势头没有减弱

根据央行数据，2017年7月，商业银行个人存款规模减少了7700亿元，而广义货币中商业银行同业存款增加了7400亿元。这两个数据之间的差异非常小。这是否意味着居民存款已经离开银行储蓄系统，转向货币基金市场？根据公布的数据，7月底，货币基金组织的总规模达到5.86万亿元，比6月底增加了7516.87亿元。货币资金的潜在收益率远高于银行存款利率，这应该是存款变动的主要原因，也反映了居民风险偏好的上升。存款的大规模转移必然会导致市场利率的上升趋势，增加市场的流动性风险。再看看家庭贷款数据。2017年上半年，中国新增个人住房贷款2.3万亿元，增速虽然比去年同期有所回落，但降幅不大，这是在提高购房首付比例、严格控制抵押贷款额度、提高抵押贷款利率的背景下发生的。此外，今年1-7月，居民消费短期贷款增加1.06万亿元，同比累计增加7137亿元，而去年新增消费短期贷款仅为8305亿元。2017年1-7月，中国房地产开发企业商品房销售额为6.8万亿元，同比增长19%，远高于上半年人均可支配收入8.8%的名义增长率。同时，虽然社会消费品零售总额增速有所下降，但仍高于居民收入增速，这也从一个方面反映了居民杠杆购房的情况。为什么居民敢于继续增加购买房屋的杠杆？杠杆率上升的最大原因是房价上涨，这是由惯性、外汇管制和底线思维等多种因素造成的...尽管今年出台稳定房价的政策非常频繁，但没有真正“致命”的政策，比如房产税、大幅扩大一二线城市住宅用地供应以及改革土地转让制度。不出台这些高压政策的目的是为了防止房价“大幅下跌”。然而，最终，我们不得不面对彼此视而不见的现实，因为只有当房价下跌时，我们才能去杠杆化。在房价上涨的背景下，居民如何去杠杆化？那么，你如何看待家庭消费加杠杆？主要有三个因素:1)随着民间融资监管的收紧，居民短期贷款规模因表外转移而增加；2)住房贷款受到严格限制，不排除部分贷款是以消费贷款的名义发放的；3)银行转型步伐加快，零售金融在银行业务中的比重不断上升，这也与80后成为主要消费者有关。

资本的逐利性决定了市场主体的行为。在中国实体经济中，私人投资是主体，其投资额占中国固定资产投资总额的60%以上；在中国a股市场，散户是市场的主体，交易量一般占整个市场的80%以上。观察这两个主体的投资行为，我们可以发现它们有一个共同的特征，即追逐上涨和杀跌，即当ppi或股价指数上涨时，投资将活跃，交易量将上升，杠杆将增加。

自今年年初以来，市场利差水平呈现出先降后升的过程。尤其是6月份以后，利差水平明显扩大。例如，银行间存单和理财产品之间的利差大幅扩大，导致银行外包资金增加，非银行金融机构杠杆率上升；今年1月份，证券公司的杠杆率为171%，7月份上升至214%；国有商业银行的杠杆率也从年初的95%上升到7月份的97%。

资料来源:照片由中泰证券研究所提供

房价和生产者价格指数的上升只会导致许多机构和个人围绕这两条主线的杠杆行为。例如，银行对房地产企业的贷款受到严格限制，导致房地产企业融资成本上升。房地产企业的业绩主要取决于房价。在房价上涨的背景下，房地产企业可以接受更高的融资成本。因此，房地产业再次成为金融机构的盈利领域。

当然，各种机构所追求的领域并不仅限于房地产市场。大宗商品价格的大幅上涨也给该行业的中上游地区带来了繁荣；基础设施投资的持续高速增长似乎推动了奢侈品的销售。只要价格持续上涨，就不可避免地会导致增加杠杆和补充库存的结果。例如，钢材价格的上涨将不可避免地导致中间商囤积钢材的现象；2013年，由于钢材价格持续下跌，部分中间商的资金链断裂，最终导致“钢材交易”事件爆发，导致银行坏账。因此，只要任何行业的主要商品价格形成上涨趋势，就会引发该行业积极增加杠杆；同样，只要任何行业的主要商品价格形成下降趋势，该行业的去杠杆化力量就会自然形成，除非该行业被国有企业所垄断，而国有企业可以获得银行长期融资并不断提高杠杆率。例如，从2012年到2016年，钢铁行业的投资增长率为负，私营钢厂肯定在去杠杆化。今年，投资增长率开始转正。

这项政策很容易放松，市场选择做得更多

今年以来，虽然政策思路变得越来越严格，但在实施过程中却对未来充满了期待，因为稳定增长、防范风险是必要的，这也是为什么卡已经清晰可见的原因。如前所述，住宅部门的杠杆水平仍在上升，债务余额占国内生产总值的近50%，过去十年的增长率是世界上最快的之一。企业部门的杠杆率没有稳定的迹象，特别是国有企业的杠杆率持续上升。例如，7月份国有企业负债余额已超过95万亿元，比去年同期增加了11万亿元。至于政府部门的杠杆率，肯定会继续上升。你为什么这么说？世界各国政府部门基本上都是这样，在职者增加债务，继任者借新还旧，债务雪球越滚越大。中国政府部门的负债水平不高，政府拥有的资产巨大，所以空的杠杆率仍然比较大。

今年4月建成的熊安新区投资规模大，投资周期长，政府和国有企业将成为主要投资者。除了熊安新区，中国还有18个国家级新区；除1992年成立的浦东新区和2006年成立的天津滨海新区外，大部分新区目前都处于招商引资阶段，进入投资恢复期需要很长时间。特别是在中西部省份和东北省份建立的一些国家级新区，如兰州新区、桂安新区、滇中新区和哈尔滨新区，投资成本几乎不可能收回。

除了国家级新区所需的大量投资外，目前还有16个国内自由贸易区和147个国家级高新技术开发区。如果加上各种地方开发区，各方面的投资需求都非常惊人。再加上棚户区改造、高铁、地铁等基础设施项目的巨额投资，财政和货币政策难以持续收紧。

从财政政策的角度来看，2016年已经成为财政政策最活跃的一年，特别是一般财政支出规模大幅增加；从今年前7个月的财政支出增长率来看，全国一般公共预算支出为11.7万亿元，同比增长14.5%，全国政府性基金预算支出增长26.7%。从货币政策的角度来看，虽然存在明显的收缩意愿，但实际数据显示，尽管m2增速明显下降，但社会融资规模和贷款规模的增速都超过了13%，仍相对宽松。

为什么政策总是容易放松而难以收紧？这涉及到稳定增长和防范风险的双重目标。首先，让经济走L型意味着gdp增长率走L型，而不是gdp规模走L型，也就是说，稳定增长的目标必须是gdp增长率保持在6.5-7%之间，并有相应的社会融资和贷款。增长率预计在12%以上，固定资产投资增长率约为8%，私人投资增长率下降，这必须由国有投资的增长来弥补；制造业投资增长率的下降需要由基础设施和房地产投资增长率的上升来弥补。

其次，风险防范意味着资产泡沫不能破裂，否则将引发金融危机；最好的结果是改变空，即资产价格不会下降或上升，但经济总量和居民收入水平将继续增长，直到资产的相对估值水平趋于合理。这意味着在政策层面，汇率、利率和流动性应该保持稳定，价格控制的范围应该进一步扩大，例如从金融部门扩大到商品部门。

第三，刚性赎回和隐性担保问题尚未解决，金融改革进程低于预期。许多国有企业在大宗商品价格上涨的过程中起死回生，这给市场带来了示范意义:投资国有企业和地方政府项目是安全的。这使得改善全社会资源配置结构的问题遥遥无期，政策打击问题企业的难度不断加大。

也许正是因为市场看清了政策牌，在金融工作会议后选择了多做，股市、楼市和商品市场都出现了明显的上涨，在资金紧张的情况下，市场多做的趋势依然明显。从今年以来银行的资本流动来看，表内和表外最终都集中在三大领域:房地产、政府平台和国有企业。

然而，由于这是一个游戏，许可仍在继续。例如，在房地产政策方面，从分享租售权到分享产权，从扩大城市住房用地供应到农村集体土地，出租房屋都可以建。只要房价继续上涨，稳定房价的措施就会继续出台，但这张牌是可见的--防止房价波动。然而，在这场博弈中最难把握的是政策的时滞:当你看不到政策出台的立竿见影的效果时，你会认为政策是无效的，你不得不继续加大收缩力度...但如果市场突然逆转，撤销政策将为时已晚。

来源：简阳新闻