屈宏斌：人民币离储备货币有多远？

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(本文来源于中国首席经济学家论坛，作者是汇丰银行首席经济学家屈宏斌)

自2009年正式启动以来，过去六年人民币国际化的发展可能超出市场上几乎所有人的预期。中国经济总量的增长、国际贸易和跨境投资的扩大、金融改革深化带来的利率和汇率的进一步市场化、国内股票和债券市场规模和开放程度的提高以及人民币资本项目可兑换进程的加快，都为人民币成为主要国际储备货币提供了成熟的条件。截至2014年底，以人民币结算的贸易占中国进出口总额的22%，人民币已成为世界第九大贸易货币、第五大支付货币和第二大贸易融资货币。此外，官方统计数据显示，30家央行和货币当局已将人民币纳入外汇储备。人民币即将成为下一个主要的国际储备货币。

国际储备货币的四个条件

历史经验表明，如果一个国家的货币想成为国际储备货币，通常需要满足以下条件。

首先，经济总量已经达到一定规模。以美国为例。第二次世界大战后，美国经济迅速发展，工业生产占世界的一半。1950年，美国国内生产总值占世界的27%。那时美元开始升值。同样，日元和欧元国际地位的凸显伴随着地区经济的复苏。日元在20世纪80年代中期成为国际储备货币，当时日本的国内生产总值约占全球总量的10%。1999年，欧元区的经济总量约占世界总量的22%，欧元的国际地位也显著提高。

其次，金融市场发达，开放程度高，因此货币可以广泛用于跨境交易。上世纪上半叶，在美元国际化进程中，其金融市场的三大发展起到了至关重要的作用，即美国银行的全球扩张、银行间市场的形成和美联储的大力支持。当时，美联储鼓励进出口商使用美元作为贸易结算货币，支持美国银行的全球布局并为其提供优惠利率，大力邀请其他央行在美国投资，并积极为战后欧洲提供美元贷款。这样，美国金融市场的规模迅速扩大，并日益完善，为美元走向全球铺平了道路。

第三，要大力支持政策。以美国、欧盟和日本这三个主要经济体系来看，后两个经济体系与美国大致相当，但欧元和日元在国际市场的影响力远不及美元。原因是美国政府对人民币国际化的支持远远高于后两者。日本政府对日元的支持力度不够，而且姗姗来迟。直到20世纪90年代，日本才开始完全放松对金融市场的管制，并使日元国际化，当时，日本经济开始从顶峰下滑。同样，欧洲央行对欧元国际化采取了自由放任的态度。欧元的广泛使用在很大程度上归因于这样一个事实，即进口商和出口商发现用欧元结算更方便。

第四，宏观经济稳定。经济学家戈德堡和蒂勒曾写道，实际有效汇率的大幅波动将阻碍一国货币作为贸易和投资清算货币的广泛使用。宏观经济和币值的稳定无疑会增强一国货币的吸引力。德国马克曾经在国际市场上享有很高的声望，这在很大程度上归功于德国经济的稳定增长和德国中央银行对通货膨胀的精确控制。相比之下，日元就没那么有吸引力了。20世纪90年代，日元汇率波动(三个月平均波动)一度保持在10%以上，这大大降低了日元作为国际货币对国际投资者的吸引力。

中国符合要求吗？

与上述条件进行比较。可以发现，中国在经贸规模、金融市场发展的深度和广度、政策支持和宏观经济稳定等方面基本符合国际储备货币的要求。

中国的经济规模一直走在世界前列，贸易和投资在世界上的份额不断增加，推动了人民币在国际贸易和投资中的广泛使用。中国的年国内生产总值约占全球总量的12%，相当于日元和英镑国际化时其国民经济的全球份额。2014年，中国的全球贸易约占12%，其中22%(约6.5万亿元人民币)以人民币结算。据估计，2015年以人民币结算的贸易额将占中国进出口总额的30%左右，到2020年这一比例将进一步上升至50%。此外，中国吸引了全球6%的外国直接投资，其中以人民币结算的直接投资在2014年达到3280亿元人民币，是2012年底的三倍多。2014年，中国的对外投资达到1160亿美元，相当于吸引外资的规模，而且大部分都使用人民币作为结算货币。利用人民币作为跨境投资工具(如发行离岸人民币债券、外国投资者通过r-qfii项目投资中国资本市场等)越来越普遍。)。

随着金融改革的深化，中国资本市场更加自由开放，为人民币成为国际储备货币铺平了道路。首先，人民币汇率的开放程度正在加深。通过建立一个汇率完全开放但与在岸人民币市场隔离的离岸人民币市场，中国在保持一定程度的资本账户控制的同时，逐步有效地加大了汇率市场的自由化程度。目前，离岸人民币存款已达2万亿元。随着离岸人民币市场的成熟，中国继续开放跨境资本流动渠道，从而促进在岸和离岸人民币市场的融合。与2012年相比，2014年离岸人民币与在岸人民币的汇率差异已从4个基点降至不到2个基点。中国的金融体系正在迅速融入国际市场。此外，自2014年3月以来，在岸人民币市场日交易浮动区间已从+/-1%上调至+/-2%，汇率决定机制的进一步市场化也反映出政策对汇率波动容忍度的提高。我们预计未来汇率波动将进一步扩大。2015年，央行还将修订外汇管理条例，以满足人民币资本账户的可兑换需求。

其次，国内利率进一步市场化。随着2013年贷款利率的放开，存款利率的上限也一再上调，目前是基准利率的1.3倍。从2015年5月1日起，中国人民银行将正式推出存款保险制度，为中国利率市场的完全自由化扫清障碍。在2015年的“两会”期间，中国人民银行行长张和周小川表示，在年内完成利率市场化的最后一部分，即放开国内存款利率“很有可能”。利率市场化将有助于促进银行间的良性竞争，继续扩大金融机构的自主定价范围，提高金融机构的整体运营效率，使市场在资源配置中发挥决定性作用。

第三，国内直接融资市场的规模、市场化程度和对外开放程度有了很大提高。截至2014年底，中国股票和债券市场的规模已经达到世界第三。当a股市场在1990年首次建立时，只有8家公司上市，但现在已经超过2600家。近年来，中国股票和债券市场融资增长一直保持在20%以上的高水平，其在社会融资总量中的比重也大幅上升。除沪港通外，今年中国还将开通深港通，这将有助于国内直接融资市场的放开和对外开放。预计在未来几年内，国内和海外证券市场之间将有更多的联系。

在政策层面，对人民币国际化的支持一再超出市场预期。在党的十八届三中全会上，包括人民币资本项目可兑换在内的人民币国际化被明确纳入改革方案。始于上海、现已覆盖五省市的自贸区已逐步成功实现利率市场化和人民币资本项目可兑换的改革目标，为在全国范围内实施这些改革提供了经验。2015年3月，周小川行长透露，央行今年将采取措施促进个人跨境投资，加大资本市场开放力度，并根据人民币资本项目可兑换的基本框架修改外汇管理规定，这也体现了政策方面的大力支持。此外，一带一路计划鼓励中国的外国投资，其中大部分投资将以人民币结算。

从宏观经济和货币稳定来看，人民币的表现也不错。尽管最近经济增长下滑，但中国整体宏观经济前景依然稳定。此外，央行在实施外汇改革时，始终关注人民币汇率的稳定。自1994年以来，国际清算银行的实际有效汇率表明，人民币汇率一直在持续上升。

人民币的未来

上述四个条件的核心部分，也是它们都指向的方向，在于货币能否自由兑换。中国的资本账户可兑换正在大幅加速。在2015年两会后，中国人民银行行长周小川宣布，中国政府将继续采取措施，在今年内实现人民币资本账户完全可兑换。这意味着，正如汇丰银行之前预测的那样，人民币完全可兑换的速度比市场预期的要快得多。

从目前的开放程度来看，人民币的可兑换性可能比人们想象的要大。据官方统计，中国的资本账户基本上开放到85%。与国际货币基金组织的标准相比，目前只有40多个不可兑换项目，主要集中在国内货币、基金、信托和贸易衍生品领域。22个项目为部分可转换项目，主要集中在股票和债券市场交易，以及通过qfii、R-QFI和qdii进行的房地产和个人投资项目。在可预见的未来，中国将进一步放松对跨境投资(包括qfii等项目)和外汇交易的管制。

值得一提的是，所谓的资本账户可兑换并不一定要求100%无限制的跨境资本流动。根据国际货币基金组织的统计，70%拥有自由兑换货币的国际货币基金组织成员国在直接投资、房地产交易和资本市场领域仍对资本流动有各种限制。中国可以借鉴新加坡、香港等亚洲发达国家和地区的经验，实行有条件资本项目可兑换，以规避特定风险。此外，中国的外汇储备高达4万亿美元，我们认为资本账户完全可兑换可能带来的风险仍在控制之中。

随着中国经济规模的扩大、贸易比重的提高、金融市场的开放和完善以及政策的大力支持，今年人民币国际化将会取得实质性进展。这可能体现在跨境投资限制的放松、国内外证券市场的互联互通、汇率决定机制的进一步市场化和透明化以及自由贸易区的扩大。总而言之，我认为人民币成为下一个主要国际储备货币的时机已经成熟。

来源：简阳新闻