深度好文丨刘煜辉博士联合八大行业解读“汇率影响”

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首席经济学家刘煜辉的讲话要点

1.中国可能已经陷入了储备外汇和稳定汇率之间的矛盾，并且失去了关注点。“以我为主”，只要利率(企业流动性宽松预期)和外部金融净头寸保持稳定，整体情况保持不变。外汇储备和汇率只是结果。如果我们想取得好的结果，我们必须完成前两个目标。只要净外部财务状况稳定，一旦国内资产的系统性风险收敛，阿姨们就会回来。到那时，汇率将会稳定。

2.只要利率(企业流动性宽松预期)保持不变，外部净财务状况保持稳定，只要这两个目标存在，整体形势就保持不变。外汇储备和汇率只是结果，不是目标。如果我们想要有好的结果(汇率和外汇储备)，我们必须实现这两个核心目标。货币当局应该尽快找到错综复杂的三角关系(不可能的三位一体)的重心。中国不会有1994年墨西哥的龙舌兰酒危机。

3.就个人而言，主要原因是央行陷入了传统的三角关系，缺乏市场预期的管理方法，市场自然会恐慌。如果你明确关注内部独立性，明确放松预期，并暂停资本自由化，以释放闪烁的压力，完全有可能什么都不会发生。黑天鹅还是他自己。

4.今年可能有两个时间点。一是上半年中央财政工作会议。具体时间未安排，可能出现重大人事变动、大额财务监管、坏账风险处置等情况；第二个是第三季度，这将与9月份在杭州举行的20国集团峰会和10月份的特别提款权进入会议相对应。今年，那时人民币可能会与美元挂钩。

策略:全球货币贬值后，股市趋势不同

在比较了近年来货币贬值后国外股市的走势后，我们发现基本上没有统一的规律，存在汇率贬值和股市上涨。例如，自2014年下半年以来，德国欧元对美元贬值20%，但德国股市上涨15%，日元对美元贬值14%，但日本股市上涨35%。还有汇率贬值和股市下跌。例如，俄罗斯卢布对美元贬值47%，俄罗斯股市下跌40%；巴西雷亚尔对美元贬值了37%，而巴西股市也下跌了30%。

我们认为，造成这种差异的主要原因在于，在全球分工体系由“重”向“轻”转变的过程中，原产业链中不同国家的产业竞争力发生了根本性的变化。因此，这些国家的货币可能正在贬值，但国民经济和工业的长期和长期预期完全不同——例如，在新的全球分工体系下，日本和德国等技术创新和资源依赖型国家更具优势；然而，在新的全球分工体系下，巴西、俄罗斯和沙特阿拉伯等资源出口国处于劣势。

然而，中国既不是一个技术创新型国家，也不是一个资源输出型国家，因此它处于一个尴尬的境地，其国民仍然对中长期经济和工业发展感到困惑。我们认为这是目前a股市场低迷的一个重要原因。要解决这个问题，我们必须依靠改革和转型，特别是“供方改革”。但是，我们在以前的报告中多次强调，随着供给侧改革进入“深水区”，在“结构调整”和“确保增长”之间存在着一些不可调和的矛盾(如“大幅度减税”和“扩大财政支出”之间的矛盾，“撤并产能促进市场清理”和“保持经济增长6.5%的底线”之间的矛盾等)。)。我们认为，在未来很长一段时间内，这些矛盾将会交织在一起，使得投资者始终无法看到改革和转型的方向。在这样的环境下，很容易出现“慢熊”而不是“慢牛”；另一方面，如果监管当局真的有勇气“破船”推进“供给侧改革”(如放弃“保增长”的底线思维，加快淘汰落后产能，加快资源向新兴产业倾斜)，那么市场的解释很可能是“先破船后立”(放弃“保增长”可能导致经济增长的悬崖式下滑和大量信贷违约，短期内可能引发市场恐慌。但是，随着市场的清理，传统产业的供求结构可以得到很大改善，新兴产业也将获得更多的发展资源，这有利于中长期市场信心的提高。

无论以上是哪种演绎，短期内都应该谨慎。就行业结构而言，我们建议将重点放在具有防御属性的行业，如银行、医药和环境保护。

固定收益:关注核心逻辑，把握债券操作脉络

“8·11”事件后，人民币贬值和资本外流成为市场热门话题，我们对此进行了专题研究。然而，没有合适的评估模型来找出均衡汇率将在哪里。不过，我们发现了一些关于国际收支和汇率波动的事实，以及基于事实的逻辑推理，可以和你们深入讨论。

是谁造成了资金外流？

要研究资本外流，我们必须研究国际收支。中国国际收支的最大特点是，跨境交易以经常账户为主，而国际收支顺差以金融账户为主。从双边交易量来看，经常项目下的交易占资本流动规模的80%以上，大多数资本和金融交易都附属于经常项目。从国际收支来看，2009年以来，金融账户与国际收支的相关系数达到95%，经常账户波动较小，因此没有明显的相关性。

2015年第三季度，由于8月11日国际收支受到重大干扰，国际收支逆差约为1600亿美元，其中经常项目顺差6700亿美元，财政项目逆差约为1500亿美元，因失误和遗漏造成的逆差超过700亿美元。近年来，错误和遗漏略有增加，这并不排除非正规资本外流。然而，与国际收支的波动幅度相比，这显然不是主导力量。由于国际收支是由多个数据来源编制的，因此不可避免地会产生一定的误差。去年第三季度，错误和遗漏约占双边交易的5%，处于近期平均水平。不能说错误和遗漏完全是资本外逃的概念。

哪些交易导致了国际收支逆差？首先，海外投资者在第三季度确实大规模减持了人民币资产，规模约为700亿美元，其中包括171亿美元的证券资产和524亿美元的人民币存款。其次，国内投资者增持了约500亿美元的外汇存款，但没有增持海外证券。国内企业再次偿还了375亿美元的外债。与此同时，贸易信贷资产出现400亿美元的逆差，主要是由于出口商延期收款和进口商提前付款造成的。可以看出，涉外负债的减少和涉外资产的增加导致了国际收支逆差的大幅扩大。人民币贬值预期是主要驱动力，与国际收支有显著相关性。

除了私人变化，让我们关注国际收支中的其他资产。如果你有印象的话，在8月份，我们观察到央行的外汇资产没有明显变化，但央行的其他外汇资产却出现了明显的下降，规模约为5000亿元人民币，正好与国际收支其他项目的878亿美元盈余相对应。央行自身的结汇和售汇可能是“其他资产”的主要驱动力。这种相关性反映在两个重要的脉象变化点上，一个在13年的1月，另一个在15年的8月。今年8月，中国央行干预外汇市场的方式不是延迟支付，而是动用其最初的外汇储备头寸。

国际收支没有内部平衡机制，中央银行干预外汇市场既合理又必要

国际收支与人民币价值预期密切相关，因此如果没有明确的汇率锚，中国的国际收支就没有内在的稳定机制。相反，这是一个积极的强化周期。如果人民币贬值预期增强或实现，国际收支逆差将扩大，这反过来又增强了人民币贬值预期。因此，如果没有中央银行的干预，国际收支将会有一个发散的格局，而不是一个收敛的状态。我们不应该指望通过人民币贬值来实现国际收支的再平衡。中央银行的运行将对汇率的形成和国际收支的波动产生至关重要的影响。

8/11之后，市场上流传着这样一种观点，即央行对外汇市场的干预消耗了外汇储备。根据这种观点，如果央行不干预外汇市场，外汇储备就不会减少，这是一个完全错误的推论。截至2015年12月，人民币汇率继续贬值，央行确实减少了对外汇市场的干预，但外汇储备仍呈现出创纪录的下降趋势。中国的外汇市场相对封闭。如果国际收支出现逆差，这意味着我们的外汇市场将出现外汇短缺。如果央行不干预，这意味着外汇需求方需要寻找其他外汇资金来源。目前，可以向外汇市场提供外汇的一个渠道是国内实体出售外汇存款，另一个渠道是从海外借入外汇。然而，国际收支逆差是由居民持有较多外汇和企业偿还外债造成的，因此不可能在人民币贬值的预期下通过金融项目下的调整来调整国际收支。只有央行通过外汇储备池来平衡外汇的供求缺口。当供给超过需求时，中央银行购买外汇，然后当供给超过需求时，将外汇头寸。根据上述分析，可以得出两个推论。首先，在短期内，央行无法决定投入多少外汇储备，这取决于私人部门的交易行为。其次，作为平衡市场供求关系的唯一力量，央行拥有明确的定价权。基于此，央行经常通过对汇率的反向调控来调整人民币汇率预期，从而促进国际收支的再平衡，并在2014年2月、3月和2015年3月取得了理想的效果。

然而，8/11事件后，央行似乎越来越容忍人民币贬值的预期发酵，出现了相当大的资本外流。可能的原因是，加入特别提款权后，人民币已成为国际货币，与美元脱钩，并形成了以市场为导向的汇率机制，这应满足管理层的重要要求。从一般均衡的角度来看，央行可能仍然是务实的思维，首先试图放松对市场的控制，如果国际收支和汇率预期相对可控，那么贬值是可以容忍的。然而，一旦汇率波动开始扰乱国际收支和内部平衡，央行将毫不犹豫地进行干预。目前，央行有能力也有意愿，因此汇率波动和资本外流不会形成系统性风险。

“三元悖论”无法复制，货币政策将保持宽松

8/11事件后，市场经常运用“三元悖论”来分析货币政策的困境。然而，“三元悖论”是一个建立在严格假设基础上的结论，而不是逻辑本身，因此它并不完全适用于中国。核心假设是，国内外金融市场和基金可以相互影响。但目前，外资不能影响中国市场，我们也不能影响海外市场。这也是为什么市场对政策收紧的担忧总是落在空.身上的一个重要原因即使应用三元悖论，汇率已经开始贬值，这实际上为央行的宽松政策提供了一个更灵活的窗口。因此，总体流动性仍处于相对宽松的状态，无论是宽松操作还是有意构建利率走廊。

就短期政策操作而言，央行极有可能在春节前再次下调RRR利率。这与年底RRR减产的预期不同。从历史上看，年底RRR减产的可能性非常小。出现预期差异的原因是，年底将有一个相对较大规模的财政存款，这将形成基础货币的供应。那么为什么要在春节前降低高概率呢？第一个春节前肯定有大规模的现金泄漏，基本上是2万亿元；其次，2015年财政支出速度明显快于往年，因此年末财政存款可能会大幅减少，我们估计只有5000亿；第三，汇率贬值可能加剧外汇的减少。央行有必要加大投资以缓冲流动性冲击，春节前两周应该是一个相对较高概率的窗口期。

资本外流对市场流动性有什么影响？

在资本外流的背景下，市场担心流动性收缩。一方面，外汇的减少意味着基础货币供应的减少，这将抑制广义货币的创造。事实上，我们的货币扩张并不依赖于基础货币，它只依赖于基础货币的一部分，即库存过剩。即使外汇持有量下降，央行仍可通过RRR减持操作维持宽松的流动性状况。外汇可能导致存款减少。这会导致银行可用资金减少吗？就货币创造而言，实质上是银行资产负债表的扩张，约束条件不是存款规模，而是超额准备金和银行资本是否充足。外汇账户的萎缩导致存款的萎缩，这只会为银行扩大资产创造条件。需要注意的是，法定存款准备金的减少意味着银行有效资产比例的增加，这在一定程度上降低了银行资产的要求收益率，并重振了银行的资本效率。

另一方面，一些投资者会担心是否有很多人会在人民币贬值的预期下出售人民币资产，这将导致流动性冲击。目前，居民和企业配置海外资产的主要方式是持有美元存款。通过检查外汇信贷的资产负债表，我们发现分配外币存款的主要力量不是个人，而是企业。与国际收支规模相比，富人将人民币兑换成美元并不突出。真正的影响是，在企业层面，企业仍然需要人民币进行资本周转，因此其配置的外币资产将受到资本周转的压力，从而使企业的外币资产在一定程度上受到限制。此外，我们还应该关注海外投资者出售人民币资产是否会对人民币资产产生更大的影响。目前，境外机构持有的债券资产约为7000亿元人民币，在境内市场的参与相对较浅。正是由于我国金融市场对外开放程度相对较高，国内投资者参与的海外市场相对较浅，使得人民币在当前贬值预期下对人民币的影响处于相对弱势的状态。

关注核心逻辑，把握债券操作脉络

就债券市场而言，核心逻辑在于供求力量的比较。一方面，经济转型带动了融资需求的下降，另一方面，利率市场化的推进使得股票基金的利用效率明显提高。从目前来看，这一趋势可能仍在继续。随后的风险因素，一方面取决于经济稳定的预期何时实现，另一方面，需要关注资本供给的不稳定性。未来，由于监管变化或信用风险暴露，资产配置将发生变化，这将影响金融市场。短期而言，低债券收益率和相对较高的要求收益率仍是重要矛盾，股票型基金尚未转化为直接资产需求。后续关注央行的RRR降息和“两会”前后的债券供给压力，债券市场可能进入自我培育阶段。

煤炭:从长远来看，贬值削弱了进口煤炭价格的竞争力，有利于国内煤炭企业

过去15年，特别是下半年以来，由于国内煤炭需求下降和人民币贬值，煤炭净进口量同比大幅下降。1-11月，累计煤炭进口量为1.8643亿吨，同比下降7763.52万吨；累计出口量为489万吨，同比下降7.9%。

从市场角度来看，人民币贬值会增加进口企业的采购成本，但对外向型企业将起到推动作用。就煤炭行业而言，对于煤炭进口企业而言，人民币汇率的走弱将增加煤炭进口企业的采购成本和采购风险，降低空进口煤炭的利润，因此国内进口煤炭的需求可能会减少，部分市场份额可能会被国内煤炭所替代，同时也可以缓解国内生产商降价的压力。对国内出口企业而言，人民币贬值使煤炭出口具有价格优势，企业将具有更强的国际竞争力，有助于促进煤炭出口的发展；同时，其他下游企业的出口增长也将促进其对上游煤炭的需求。

近年来，国内煤炭供过于求的压力加大，近15年来进口量约占总产量的6%。虽然总量有所下降，但对沿海市场仍有一定影响。预计未来由于人民币贬值，进口量将进一步下降，这有利于缓解国内市场供需矛盾。

预计未来两年煤炭行业仍将处于供过于求的局面，人民币贬值带来的进口煤炭潜在下降也将有助于改善国内煤炭市场的供应格局。就行业而言，政府改革供应方的决心将加速行业的整合和清理。作为“十三五”规划第一年的改革，这可能是一个不变的主题。这个行业的主题值得期待。首选公司是西山煤电(报价00983，购买)、盘江股份(报价600395，购买)、永泰能源(报价600157，购买)、山煤国际(报价600546)，此外，人民币贬值有利于出口份额相对较高的公司，如浩华能源(报价601101，购买)和兖州煤业(报价600188，购买)。

建筑材料:玻璃纤维板预计将受益于人民币贬值

在建材行业，水泥等大多数产品的运输半径都比较短，出口业务的比重一般不高。根据2015年中期报告的数据，只有*st新沂(报价600145，买入)、艾迪西(报价002468，买入)、九鼎新材料(报价002201，买入)、中国巨视(报价600176，买入)、银龙股份(，

除了已进入破产重组程序的圣新沂、申通支持的艾迪西外，其余6家公司中，除万里石(主要经营石材)和银龙(主要经营混凝土用钢丝)外，其余4家公司都集中在玻璃纤维板块。中国玻璃纤维产业在世界上占有重要地位，全球产能占50%以上。14年间，全球玻璃纤维纱产量为550万吨，国内产量为308万吨，占全球产量的近60%。因此，玻璃纤维企业的海外收入占相对较高的比例。以中国的居士为例，该公司约50%的销售收入是以美元结算的。玻璃纤维及其制品的国内出口主要集中在亚洲、北美和欧洲。

玻璃纤维行业是一个高杠杆行业，从外币项目的资产和负债来看，除了中国巨视，其他公司基本上没有太大的海外债务压力。然而，由于美元结算比率较高，中国巨石集团采用外汇远期合约来对冲汇率风险。总的来说，人民币贬值对债务方面的负面影响很小。

短期内，出口业务主要以美元等外币结算，人民币贬值将带来一次性利润增长。从中长期来看，人民币的贬值趋势将有助于提高出口产品的竞争力，扩大企业规模。当然，有利的贬值可能会被客户的降价冲淡，所以公司产品的竞争力就更重要了。

因此，我们建议投资者关注玻璃纤维行业的利益机会，并推荐重点目标:长海(玻璃纤维产品具有强大的竞争实力和行业内最低的反倾销税率)、聚石(国内玻璃纤维领先，海外工厂领先)、再盛科技(微型玻璃纤维棉产品领先，海外对vip芯材的需求快速增长)。

纺织服装:贬值有利于提高企业出口产品的竞争力

纺织和服装业，特别是纺织和服装制造业，受汇率波动的影响很大，因为许多公司都参与出口。人民币贬值有利于增强企业出口产品的竞争力，使企业获得更多订单，带动出口增长。这在一定程度上延缓了近年来国内劳动力和环境生产成本上升导致的订单外流，出口值增速继续放缓，甚至呈现负增长趋势。当然，如果其他亚洲国家也贬值，这种影响将会消失。

从纺织服装行业上市公司的角度来看，受益于人民币贬值的公司可以分为两类:在国内购买、在国外销售、在国外购买和销售。

1)国内采购，国外销售。根据2015年中期报告的数据，在关联公司中，对外销售收入占公司总收入40%以上的公司主要有:加林杰(报价002486，买入) (占94%)，邦杰股份(报价002634，买入)(占92%)，建生集团(报价603558，买入)(占95%)。收购) (占83%)、方化股份(报价600448，收购) (占80%)、大洋创世(报价600233，收购) (占74%)、嘉信丝绸(报价002404，收购)(占70%)、东方股份(报价002083，收购)(占66%)、尹仲羊绒产业(报价00982，收购)(占61%)、鲁泰A(报价00726，收购)(占61%)、华盛股份(报价66%)这些公司预计，以人民币结算时，外汇收入将会增长。

当然，考虑到有些公司不完全在中国采购，有些可能需要购买一些进口棉花或棉纱，积极的影响将被抵消。此外，需要注意的是，一些公司可能存在美元等外币负债，或者长期结汇，人民币贬值可能会造成汇兑损失，进一步抵消积极影响。由于这些在上市公司的财务报表中很少体现，我们只能通过2015年上半年财务费用的详细汇兑损益，包括2015年第三季度报告和2015年中期报告中财务费用的变动范围，来逆转上市公司是否有更多的美元等外币负债。2015年8月，人民币大幅贬值，对许多有外币负债的公司如第三季度美元的财务支出产生了很大影响。根据这一标准，我们推测上述公司中，2015年有美元等外币负债，或者进行远期结汇的公司有联发、尹仲羊绒、华富色织、东方百隆。当然，主要用于远期外汇结算的联发和东方百隆主要有美元负债。据我们所知，在2015年年底之前，它们不再实施或偿还。

2)采购和销售在国外。目前，纺织服装上市公司之一是尚英全球(报价:600146，购买)。最近，该公司计划通过非公开发行购买全球星光95%的股份。全球星光的三大业务部门分别位于外国和香港。其中，oneworld和unger主要是全球星光的品牌管理、R&D、设计和销售中心；aps主要设计和制造高端运动服装品牌；香港星光集团主要进行供应链管理，负责oem产品的全球采购和销售。随着人民币贬值，其换算成人民币的账面价值将相应增加。

机械:汇率变化对进出口业务和行业财务状况有影响

2015年8月，中国加快汇率改革，波动幅度扩大。2015年8月至年底，人民币对美元的即期汇率和离岸汇率分别贬值4.57%和5.61%。2016年前三个交易日，人民币对美元的即期汇率和离岸汇率分别贬值0.98%和2.15%。

人民币汇率的变化对机械行业的进出口业务和财务状况有一定的影响。根据2014年上市公司年报数据，我们做了如下简要分析:2014年，260家机械类上市公司中有209家披露了海外业务收入，总额为942亿元，相当于营业收入的18.9%。其中，31家企业的海外业务收入占40%以上，其中18家企业的海外收入占50%以上。

从分行业分布来看，海外收入较高的企业主要是工程机械、海上设备和工具设备。从理论上讲，人民币对美元的小幅贬值对企业的海外收入没有明显的直接影响(对出口的影响只有在欧盟和日本的汇率大幅贬值后才能体现出来)，但更多地体现在金融方面，包括:美元兑换人民币的持续收入增加、美元净资产(即资产减去负债)升值、外汇合同公允价值变动等。

我们假设人民币对美元的折旧率为3%，可以简单的计算出美元的持续收入兑换成人民币后对企业税前利润的影响。其中，回报率较高的公司包括:巨星科技(报价002444，购买)、东方精工(报价002611，购买)、润邦(报价002483，购买)、刘颖(报价603308，购买)、上工神贝(报价600843，购买)、新威。在进一步考虑企业的实际收入范围之前，我们会有大量的美元负债或外汇合约，海外有经营实体的企业应单独考虑，包括:东方精工(海外经营实体占收入比例较高)、润邦股份(采用外汇合约基本消除汇率影响)、上工神贝(主要来自海外经营实体)、新威股份(采用外汇合约基本消除汇率影响)、振华重工(采用美元负债和外汇合约)、和

投资建议:结合企业海外收入、资产和负债占美元的比例等综合因素，建议关注人民币兑美元贬值对超级科技、刘颖股份和浙江鼎立的积极财务影响。

风险预警:宏观经济波动引起的行业需求变化的风险；汇率变化的方向和幅度尚不确定。

导航空交通:导航空公司的繁荣仍然存在，但很难超出预期

空航空公司的美元债务比率很高

该公司购买生产工具的主要货币基本上是美元。截至2015年第三季度，三大航空公司的计息负债均超过800亿元人民币，其中中国国际航空公司为最佳，仅占71%，而东航和南航均占美元负债的95%以上。

然而，春秋航空、吉祥航空和其他空民营航空公司由于规模小，美元负债有限。2015年上半年，外汇负债总额为53亿元，其中美元占77%。空吉祥航空(报价603885，购买)美元长期贷款相当于人民币29.73亿元，短期贷款相当于人民币17.54亿元。

从上表可以看出，国航和春秋航空的美元负债结构较低，且呈下降趋势，而东航和南航由于购买飞机数量大等因素，美元负债结构仍保持在90%以上。

贬值吞噬净利润，这很难超出预期

根据半年度报告中披露的数据，人民币每贬值1%，三大航空公司的净利润就减少6亿元，东航减少4.6亿元，南航减少6.7亿元。可以看出，汇率对三大航空公司的影响最为严重。

春秋时期，吉祥因为规模较小，影响较小。人民币每贬值1%，春秋航空空公司(报价601021，购买)的净利润就下降1700万元，相当于半年利润下降1.4%。空吉祥航空公司由于具有一定的套期保值机制，每贬值1%人民币，公司净利润将减少2400万元，影响最小，但由于利润额相对较低，相应利润将减少2.5%。

2015年，人民币年折旧率超过4.5%。在其他条件不变的情况下，根据三大航空公司半年度报告披露的汇率敏感性，2015年净利润被直接消化如下:

根据上述假设，人民币贬值1%对三大航空公司净利润的直观影响如下:

从以上敏感的分析可以看出，汇率波动对三大航空公司的影响是严重的，而对民营航空公司空公司的影响是有限的，但不应低估。

我们相信，由于强劲的国内市场需求和低油价，空航空业将继续增长。然而，汇率贬值吞噬了利润。如果人民币加速贬值，空航空业不仅难以超出预期，甚至可能跌破预期。

风险警告

汇率趋势和范围不确定，油价波动，需求低于预期。

有色金属:贬值有利于国内金价

大宗商品的国际定价，以美元计价。在中国，价格根据汇率转换成成人货币。在人民币对美元贬值的趋势下，假设外部价格稳定，人民币贬值将导致国内价格上涨。理论上，它有利于各种金属品种的国内价格。

工业金属仍受需求拖累。至于工业金属，由于中国约占需求的一半，中国经济的下行压力对金属的需求和价格带来了负面影响。此外，我们认为需求的影响大于货币的影响。

国际金价本身得到了支撑。国际金价从2011年9月的1921美元/盎司的高点下跌了约43%，至1046美元/盎司的低点。我们认为这一立场暂时得到了成本的支持。随着美元进入加息周期，对金价普遍不利。不过，之前的预期是相当充分的，短期加息对国际金价没有负面影响。此外，国际形势的动荡时期、朝鲜核试验等不稳定因素使得黄金避险价格出现。

贬值有利于国内金价。人民币贬值有利于国内金价的阶段性上涨。今年迄今，人民币对美元的汇率已在岸贬值1.54%，离岸贬值1.74%。国际金价上涨了4.04%，再次超过1100美元/盎司。国内金价上涨了4.53%。此外，在中国实行外汇管制的情况下，国内居民对货币保值和升值的需求也将增加对实物黄金的需求。

因此，在人民币贬值的趋势下，我们建议投资者关注国内黄金价格和黄金股票的相关机会。推荐:山东黄金(报价600547，买入)(资源优势，国企改革，员工持股)，赤峰黄金(报价600988，买入)(黄金价格更灵活，扩大预期)，西部黄金(报价601069，买入)(弹性品种)，恒邦股份(报价002237，买入)，

钢铁:钢铁出口收入的增加大于矿石成本的增加，汇兑损失会拖累钢铁企业的利润

出口收入:人民币贬值将增加钢铁出口收入，海外高收入将占公司更多利润

单变量分析:根据我们2016年的投资策略和本报告的分析情况，2016年钢材出口为1.34亿吨，平均出口价格为495.48美元/吨。2016年，当人民币贬值至7时，中国钢铁出口收入将增加290.41亿元，人民币贬值将增加钢铁出口收入。钢铁出口收入比重高的企业从人民币贬值中获益更多。出口收入排名前十位的钢铁上市公司是宝钢(报价600019，购买)、太钢不锈钢(报价000825，购买)、本溪钢板(报价00761，购买)、鞍钢(报价00898，购买)、吕林燕钢铁(报价00932，购买)、马鞍山钢铁有限公司(报价600808，购买)、包钢(报价600010，购买)、新钢股份有限公司(报价60070 出口收入排名前十的钢铁上市公司:玉龙(报价601028，购买)，本溪钢板，法盛(报价000890，购买)，太丁新材料(报价002352，购买)，中原特钢(报价002423，购买)，大冶特钢(报价00708，购买)，扬子新材料(报价002652，购买)，攀钢

生产成本:人民币贬值将增加铁矿石成本，对进口依存度高的企业成本将承受巨大压力

单因素分析:根据我们2016年的投资策略和本报告的分析假设，2016年中国铁矿石对外依存度为66%，平均进口价格降至40美元/吨；每吨钢消耗进口铁矿石1.16吨，粗钢产量7.78亿吨。当人民币在2016年贬值到7时，中国的生产成本将增加183.11亿元。人民币贬值越大，成本增加的压力就越大。铁矿石进口依存度高，成本上涨的压力更大。进口依存度排名前十的钢铁企业是:武汉钢铁股份有限公司、山东钢铁(报价600022，收购)、松山钢铁股份有限公司(报价00717，收购)、吕林燕钢铁股份有限公司、三钢曙光(报价002110，收购)、重庆钢铁股份有限公司(报价601005，收购)、安阳

汇兑损益:如果人民币贬值，高外债企业将遭受巨大的汇兑损失

单因素分析:人民币贬值意味着外币贷款和存款的增加，高外债企业将遭受巨大的外汇损失。十大上市公司:宝钢、武钢、攀钢、吕林燕钢铁、酒钢红星(报价600307，买入)、本溪钢板、马鞍山钢铁、松山钢铁、太钢不锈钢、南钢股份(报价600282，人民币贬值增加了以人民币表示的美元存款额。外汇收益最大的十家公司是方大特钢(报价600507，买入)、安钢、玉龙、河北钢铁、法盛、大冶特钢、黄河冯谖(报价600172，买入)、常宝和富顺特钢(报价600399，买入)。

人民币贬值的影响:海外收入的增加大于铁矿石成本的增加，汇兑损失拖累钢铁企业利润

就钢铁行业而言，人民币贬值带来的中国钢铁出口收入增长将超过铁矿石成本的增长；就上市钢铁企业而言，在人民币贬值的背景下，海外收入比重高、外汇贷款少的钢铁企业取得了显著收益。建议重点发展太钢不锈钢、攀钢钒钛、大冶特钢、玉龙、常宝、九里特材、富顺特钢、方达特钢、包钢和法盛。

风险警告

国际贸易保护主义抬头；汇率变化的方向和幅度是不确定的；汇率变动对钢铁企业利润的影响存在不确定性；铁矿石巨头联手操纵铁矿石的短期价格。

(来源:广发证券(报价000776，买入))

来源：简阳新闻