董明珠All in银隆始末

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在公司估值和收购方式等关键问题上，银龙股东和一些格力股东有着非常不同的看法，这导致格力收购了银龙，而董明珠选择用自己所有的个人资产投资银龙

在公司估值和收购方式等关键问题上，银龙股东和一些格力股东有着非常不同的看法，这导致格力收购了银龙，而董明珠选择用自己所有的个人资产投资银龙

11月17日，格力电器(000651，Buy) (000651.sz，以下简称格力)发布公告，宣布珠海银龙新能源有限公司(以下简称银龙新能源有限公司)股东大会否决格力的收购计划。“鉴于此，公司决定停止计划发行股票购买资产”。

外界认为格力董事长和总裁董明珠将梦想打破新能源。然而，这位个性鲜明、强势的商界女性在一个月后宣布，她将以个人身份参与银龙的融资，这是一项“全押”投资。

银龙董事长魏银仓12月15日会后接受《财经》采访时透露，董明珠亲自出资10亿元参与银龙第三轮融资。

格力电器有限公司是国有控股公司，董明珠的工资不高。她在2015年全国“两会”上透露，她的税前年薪为500万元，税后年薪超过200万元。根据格力的年报，董明珠过去11年的税前工资总额为3702万元。董明珠的财富主要是格力电器的股票，占总股本的0.74%。根据12月16日的收盘价，价值为11.12亿元。由于格力电器是著名的高分红a股公司，董明珠多年来的累计分红收入约为2亿元。从这个角度来看，可以毫不夸张地说，董明珠在银龙的10亿元投资是“孤注一掷”。

从2月份格力宣布停牌、8月份收购银龙，到10月底，格力的新交易计划被银龙股东大会否决，11月份格力的新交易计划被银龙股东大会否决，之后前往董明珠以个人身份投资银龙。这出传统家电巨头和新能源新贵的戏剧充满了曲折。最终，格力错过了银龙，而董明珠则决定全力以赴。

董明珠中青银龙

格力和银龙都在珠海，他们并不陌生。据很多了解收购过程的人说，董明珠真的对始于今年1月珠海市人大会议期间的银龙产生了兴趣。珠海市人大代表魏银仓与董明珠进行了交流。

经过接触，董明珠很快做出了决定，希望开始关于收购银龙的谈判。2月23日，格力发布公告，宣布公司正计划进行重大资产收购，并将从2月22日市场开盘时起暂停交易。3月7日，格力宣布重组目标为珠海银龙。

此时，银龙新能源正处于创业初期，已于2015年2月和11月完成了两轮融资。在格力宣布交易计划之前，银龙董事长魏银仓和银龙的高级管理团队持有30%以上的股份，他们是最大的股东。其他持股超过10%的主要投资者包括阳光人寿保险、华融资产、东方邦信和普润资产。

就收入而言，其主要产品纯电动公交车的销量从2014年的111辆激增至2015年的2996辆，在电动公交车市场排名全国第七，销售额超过40亿元，净利润4.3亿元。

董明珠看中了银龙的储能技术，称银龙为“沙中藏金”。作为电池和新能源汽车的制造商，银龙的核心技术是其钛酸锂电池技术。

在8月23日举行的格力收购银龙的媒体吹风会上，董明珠表示:“如果只是为了造一辆车，为了接下来的1000亿元，那么格力和银龙之间的合作就是盲目的。”格力电器的发展需要电池业务，而不是一开始就想成为一辆汽车。”

在9月14日的一篇文章中，格力官方网站描述了格力未来的蓝图:建立一个以手机为控制平台的智能家居系统和一个以家庭为单位的能源管理中心。家里装有光伏系统，所有家用电器都使用太阳能(000591，购买)发电。太阳能也可以在空闲时间储存，家庭用电不需要电费；下班回家，开格力新能源汽车，拿出格力手机遥控路上的各种家用电器，回家后享受舒适的温度、新鲜的空燃气和干净的饮用水...

值得一提的是，银龙的投资者获悉，格力只有在暂停交易后才会收购银龙。在格力的收购计划中，银龙的估值和相关的筹资计划引起了很大争议。事实上，在得知格力提出收购后，并不是银龙的所有投资者都同意收购。

普润资产是银龙第二轮融资的主要投资者之一。普润资产总经理卢春泉向《财经》解释了最初不同意格力收购计划的基本逻辑:在银龙投资者眼中，格力市值过大，家电行业基本成熟，增长有限。相比之下，银龙正处于高速增长期，其电动汽车和储能产业空空间巨大。此外，格力的市场价值超过1000亿元。收购完成后，银龙投资者的股权将转化为格力的股权，所占比例很小，未来的价格弹性也将被格力的业绩所覆盖。

魏银仓还向《财经》记者证实，起初银龙的投资者普遍反对被格力收购。

为了便于收购，魏银仓多次劝说银龙的股东接受格力。

制约储能产业大规模应用的最大决定性因素是储能成本。如果能被格力收购，将有助于银龙快速增加生产线，通过规模效应更快降低生产成本，从而提高市场竞争力。此外，尽管一年内完成了两轮融资，但面对快速增长的市场，银龙需要更多的投资，而格力提出此次收购将带来大量资金，因此魏银仓没有理由拒绝。

买家格力也在争取银龙投资者的支持。今年5月，董明珠邀请银龙投资者到珠海格力生产基地考察。股东之前不赞成被收购的另一个原因是，他们担心储能行业和家电行业之间缺乏协同效应。这项调查消除了许多投资者的疑虑。

格力电器副总裁兼董事会秘书王敬东在8月份格力举行的媒体吹风会上表示，格力可以生产除电池以外的所有电动汽车核心部件，格力的质量控制体系在可靠性和质量保证方面处于世界前列，此次收购将产生协同效应。

除了核心部件与银龙之间的协同效应，投资者也认识到格力的售后服务、模具和智能制造可以与银龙形成协同效应，降低制造成本。

卢春泉透露，银龙投资者的目标是让银龙上市ipo，而不是获取短期利润。以卢春泉为首的普润资本为例，通过私募股权基金对银龙进行了第二轮融资。投资期为5-7年，5年投资期结束后才进入退出期。

格力提出收购后，银龙投资者面临着多重选择的问题:接受格力，其先前持有的银龙股份将转换为格力股份，具有一定的溢价、低风险和低回报，但可以迅速解决。银龙面临的资金缺口提高了企业竞争力；拒绝格力，继续争取ipo上市将导致更长的周期、更大的风险和更高的回报，而企业自身在市场竞争中将面临更多的不确定性。

卢春泉向《财经》表示，考虑到格力当时能给银龙带来的资金支持和业务协同，以及国家层面的产业政策支持，银龙股东以公司整体发展为重，顺应电动汽车行业的快速发展，接受了收购。以成交价格计算，印稿的初始目标价格为150亿至160亿元，格力聘请的评估机构的评估结果为132.8亿元。经过SASAC的审计，它被确定为130亿元。

经过几轮博弈，直到7月份，格力才与银龙的所有股东签署了投资协议。8月19日，格力宣布交易计划:格力将通过发行股票购买资产的方式，以130亿元购买珠海银龙100%的股权。此外，格力将通过8家特定投资者的非公开发行募集不超过96.94亿元的股份，用于收购后银龙的建设投资。

股东们不会互相购买

130亿人民币的估值引起了很大争议。这一估值不仅远远高于第二轮融资后的66.9亿元人民币，也高于征求意见稿发布前约半个月银龙股权转让时的106亿元人民币。不过，卢春泉认为，130亿元根本没有被高估。

普润资本参与的银龙第二轮融资始于2015年8月。2015年10月，银龙与投资者就交易估值达成一致，并于11月完成出资。当融资开始时，银龙2015年的业绩尚未完全显现。

电动汽车订单一般集中在第二季度和第四季度，下半年高于上半年。在银龙2015年售出的近2996辆纯电动公交车中，2487辆在下半年售出。在此背景下，银龙仍完成了融资，公司的投资后估值从第一轮融资的40亿元增加到66.9亿元。

完成第二轮融资后，银龙2015年最终实现净利润4.3亿元。卢春泉认为，如果同类上市公司的市盈率在50至60倍左右，银龙的市值约为200亿至250亿元。

格力宣布收购草案前最后一次涉及估值变动的股权转让发生在7月底，当时银龙的估值为106亿元。然而，此次股权转让仅涉及约4%的股份，且以现金支付，因此无需承担二级市场风险，也没有锁定期。格力100%收购银龙需要考虑控制权的变化和股价变动的风险，因此买方的出价更高。事实上，本轮转让中106亿元人民币的估值是根据中介机构此前评估的132.6亿元人民币的20%折扣确定的。

另一个参考是，同样在中国以钛酸锂电池技术为核心的Micromacro Power预计其2016年的利润将超过3亿元。据《财经》记者报道，目前，微星动力正在寻求新一轮融资，投资者收到的投资建议显示，该公司价值约126亿元人民币。魏银仓曾经说过，如果我们参照微观宏观，银龙的估值应该在500亿元以上。

格力公司账面上有大量现金。根据格力电器2016年中期报告数据，其现金及等价物高达894.8亿元。通过发行股票而非现金购买银龙也受到了市场的质疑，因为这将稀释原始股东的权益。事实上，这也是银龙投资者的要求。从投资者的角度来看，同意以这个价格购买是一种让步。如果你再次买入现金，投资者会立即获利并撤出，并失去未来获得更高回报的机会。如果转换成格力股份，你也可以分享一部分未来回报。

虽然经过半年的努力准备，董明珠和魏银仓多次一起公开露面，推动收购登陆平台，10月底格力股东大会通过了收购银龙的相关议案，但交易计划中涉及配套资金的15项议案均被否决。这个结果出乎所有人的意料。

随后，格力被迫调整其交易计划。11月17日，格力宣布调整后的交易计划未经银龙股东大会审议通过，交易终止。

陆春泉向《财经》记者透露，调整后的交易计划与之前的计划相比有两个主要内容:一是保持银龙130亿元的估值不变；二是调整了发行股票购买资产的锁定价格区间，股票价格从之前方案的每股15.57元调整到接近18元。

这意味着9个月后，银龙的估值将保持不变，而银龙投资者可以交换的格力股份将会减少。与此同时，银龙的订单仍在增长。在之前的交易计划中，银龙承诺未来三年的业绩。预计2016年至2018年的实际净利润分别不低于7.2亿元、10亿元和14亿元。魏银仓对《财经》表示，银龙今年的产值和利润都高于之前交易计划中的承诺。

在银龙利润进一步增长的背景下，格力的新计划不仅没有提高公司的估值，反而减少了银龙股东的股份，这让银龙的投资者无法接受。

回顾整个过程，我们可以看到投反对票的银龙股东和格力股东在公司估值和收购方式等关键问题上有着非常不同的理解。据《财经》记者报道，否决该计划的主要原因是格力第三大股东证券公司和一些基金公司投了反对票。过去，证券公司很少参与股份制公司的投票，所以这种否决是很不寻常的。然而，从股东大会的混乱和否决结果来看，格力的投资者关系工作也很欠缺，未能与投资者充分沟通。

董明珠亲自把他所有的钱都押在上面

经过格力之后，银龙仍然需要解决资金缺口。魏银仓分析了《财经》记者。当时，银龙需要重新谈判新的交易计划。面对不确定的时间和较低的估值，经过冷静分析，股东认为发展速度不能降低，订单不能丢失，资金短缺需要尽快解决。

因此，在拒绝了格力的新交易计划后，银龙立即启动了第三轮融资，一个月后就有了结果。12月15日，董明珠说:“我想把我所有的资产都投资在银龙。”

本轮融资中，董明珠、北京赵岩汇金国际投资有限公司、万达集团、江苏京东邦、CIMC (000039，BUY)五家法人或个人共同增资30亿元人民币，获得银龙22.388%的股权。据测算，新一轮融资后，银龙的估值为134亿元，投资前估值为104亿元。104亿元的投资前估值是根据之前格力的收购计划折算的，130亿元的估值有20%的折扣。这种转换的原因是考虑到了董明珠等投资者带来的战略价值。

据《财经》记者报道，这一轮30亿元的融资是定向增发，而之前投资银龙的股东并没有参与这一轮融资。在30亿元融资中，董明珠出资10亿元，赵岩汇金出资10亿元，万达出资5亿元，京东邦出资3亿元，CIMC出资2亿元。值得一提的是，在格力收购银龙的前期交易计划中，董明珠计划通过员工持股计划参与股票发行，以个人资金筹集配套资金，认购出资9.37亿元。

董明珠对银龙的坚定信心显然是本轮融资的重要原因。万达集团董事长王健林在论坛上发言时表示，投资银龙是基于万达与格力的紧密战略伙伴关系，以及对董明珠的信任。

在这五家投资者中，有三家公司表示，它们将与银龙的业务形成战略协同。

王健林在讲话中表示，银龙是万达对制造业的第一笔投资，着眼于中银龙的储能前景和未来与建筑能耗需求的结合；京东集团副总裁熊庆云表示，电子商务物流车辆具有路径相对固定、运营时间规律的特点，容易转化为新能源车辆；副总裁李表示，他可以与银龙在机场汽车轮渡、冷藏车和保温车、码头电动拖车等领域进行合作。这类似于银龙的前股东之一——北坝传媒(600386，BUY)，其北京公交集团是银龙的重要客户。

魏银仓认为，本轮融资引入的股东都是能够给银龙带来巨大潜力和价值的股东。

完成这轮融资后，魏银仓向《财经》表示，银龙产值利润增长迅速，为其自主进入资本市场创造了条件。卢春泉还对《财经》表示，银龙必须依靠资本市场实现新能源产业的快速发展，并将再次寻求ipo上市。

银龙前景

无论是新能源汽车快速发展的动力电池市场，还是未来新能源与电网相结合的调峰市场，储能技术都有着广阔的应用前景。对于涉足手机领域的格力来说，手机电池也是董明珠提到的协同效应之一。

然而，目前储能技术的成本仍然制约着它在许多领域的应用。

中国科学院电气工程研究所储能技术研究组组长陈永振向《财经》表示，储能电池的成本降低和应用领域可以分为几个突破阶段。目前，主要是发展储能电池技术和具有非调峰功能的市场，如电动汽车动力电池市场；在5至10年内，储能峰值的成本预计将低于峰谷电价之间的电力成本；10至20年内，储能成本预计将低于火电的调峰、调频和调度成本。陈永正认为，只有在短期内储能成本低于峰谷电价差才有意义，只有在低于火电调峰和调频成本后，储能设备才能作为重要补充纳入电网调度系统。

北京理工大学教授、全国电池行业协会副主席吴峰也对《财经》表示，至少在五年后，储能技术已被广泛应用于动力电池技术以外的领域。它需要足够便宜，足够长的寿命，良好的可靠性和高效率。所有这些点都已经实现了，储能肯定会有很大的发展。

显然，受成本和技术水平的限制，短期内，储能技术不足以在动力电池以外的领域发挥作用，目前储能技术最现实的商业应用是电动汽车。

过去两年，国内电动汽车市场经历了爆炸性增长。据中国汽车工业协会统计，2015年，国内新能源汽车产量和销量分别达到34万辆和33万辆。今年1月至11月，新能源汽车的生产和销售分别达到42.7万辆和40.2万辆。电动汽车100强委员会副秘书长王在11月的一个论坛上表示，到2016年底，电动汽车的数量预计将超过100万辆。

可以看出，在过去的两年里，超过三分之二的家用电动汽车被生产和销售。银龙在电动汽车领域的发展轨迹也与这一趋势一致。

2012年，银龙收购珠海广通汽车有限公司，获得电动客车生产资质。从2014年到2015年，银龙纯电动公交车的销量从111辆激增至2996辆，销售额超过40亿元。在格力之前披露的收购草案中，2016年上半年，银龙的收入为24.8亿元。

关于银龙最有争议的是它的钛酸锂电池技术，它被认为是核心技术。银龙采用钛酸锂作为电池的负极材料，这与目前主流的采用石墨作为负极材料的电池技术不同。在中国的其他动力电池制造商中，磷酸铁锂或三元电池通常用作正极材料，石墨用作负极材料来制造动力电池。

不同的负极材料决定了银龙电池不同于目前主流电池技术的特点。根据陈永正的说法，作为负极的钛酸锂的电势为1.5伏。当它与磷酸铁锂和三元材料结合形成动力电池时，其电压约为1.9伏至2.4伏。相比之下，石墨作为负极的电势约为0.2伏，并且具有主流正极材料的电池具有更高的电压(3.2伏-4.0伏)。钛酸锂电池的电压仅略高于传统铅酸电池。

正是由于其正极材料的电压特性，其电池的能量密度在理论上无法与磷酸铁锂和三元电池相媲美。电子科技集团第十八研究所所长肖在公开讲话中介绍说，大规模生产的磷酸铁锂电池的能量密度约为120Wh-140Wh/kg，三元锂电池的能量密度约为130Wh-220Wh/kg，钛酸锂电池的能量密度约为90wh/kg。

能量密度是钛酸锂电池的最大缺点，董明珠和魏银仓对此并不否认，但他们强调钛酸锂电池在快速充电、循环寿命、宽容差和安全性方面的优势。根据陈永贞的分析，当锂离子嵌入或脱出时，钛酸锂材料的晶格体积基本不变，因此该材料具有较长的循环寿命；由于其电压比其他锂离子电池低1.3伏左右，所以安全性好，可在大倍率充放电条件下使用，充电速度快。

因此，钛酸锂电池的优缺点是显而易见的。其优点是充电速度快、耐温范围广、循环寿命长、安全性好。缺点是能量密度低。

动力电池的能量密度与续航里程直接相关。在中央政府发布的新能源汽车和动力电池技术相关规划中，能源密度是最突出的技术指标。

《国家节能与新能源汽车规划(2012-2020)》提出，到2020年，动力电池模块的质量密度将达到300瓦时/千克以上；中国制造2025提出，到2020年、2025年和2030年，细胞密度将分别达到300瓦时/千克、400瓦时/千克和500瓦时/千克。

魏银仓坚持认为巡航范围不是大问题。他在12月15日的论坛上发言时表示，90%的国内乘用车的续航里程小于50公里/天，钛酸锂电池仍有巨大的市场前景。

结合钛酸锂电池的特点，一些分析师认为钛酸锂电池非常适合巡航距离要求低、路径固定、充电需求快的市场。银龙以前出售的电动公交车，以及东方新股可能使用的物流车和汽车轮渡，都属于这一类市场。

虽然银龙在电动公交车领域具有竞争优势(Aiji、净值、信息)，但从整个电动汽车市场来看，乘用车的空空间远远大于乘用车。

在电动汽车发展的初期，电动公交车曾是主要力量。在过去的两年里，电动公交车在公交车销售中的份额超过了15%。相比之下，今年乘用车的份额预计将超过1.5%。然而，从绝对值来看，乘用车已经大大超过了。从2016年1月至11月，中国销售了402，800辆新能源汽车，其中包括283，200辆乘用车。

根据银龙提供的企业数据，其未来五年的产品规划主要取决于乘用车市场。在2015年售出3000多辆电动公交车后，银龙计划在2016年售出1.2万辆电动公交车，在2017年售出1万辆乘用车，在2020年售出3.5万辆电动公交车和20万辆乘用车。

但是，目前银龙不具备生产电动乘用车的资质，银龙希望通过收购其他公司或申请牌照来获得资质。

一般来说，钛酸锂电池技术在特定市场具有竞争优势，但也存在能量密度低的缺点。未来，银龙能否在乘用车、储能等更大的市场上具有竞争力，关键在于其电池成本能否迅速降低，与主流电池技术的进步相抗衡。根据陈永正的分析，安全快速充电将是未来新能源汽车的一个重要发展方向。因此，钛酸锂电池的真正竞争对手是能量密度和功率密度解耦的高能快速充电动力电池技术(这意味着两者同时实现)。在这项技术成功开发之前，钛酸锂电池在空.有一定的市场

在格力终止收购银龙的前一周，董明珠接受了《财经》的采访。《财经》记者问她，如果收购银龙失败，格力是否不会进入新能源行业。董明珠回答说:“这将由格力董事会决定。我不会发表任何意见。”没人想到她最后的选择是用自己所有的个人财富来赌银龙。

来源：简阳新闻